东方电气发布三季报：Q3实现营业总收入173.71亿元（yoy+20.69%，qoq-19.59%），归母净利10.57亿元（yoy+13.22%，qoq+39.77%），符合我们此前预期的9.24-11.29亿元。2025年前三季度实现营业总收入555.22亿元（yoy+16.03%），归母净利29.66亿元（yoy+13.02%），扣非净利27.26亿元（yoy+10.43%）。考虑公司有望受益于水火核传统电源的常态化订单（1H25全国新增煤电核准装机容量同比增长152%），随高毛利煤电订单交付盈利能力或持续修复，且2025-27年分红比例将逐年提升，A/H股均维持“买入”评级。
　　盈利能力持续修复，3Q25毛利率/净利率环比+0.6/+2.2pct
　　公司盈利能力持续修复，随高毛利煤电订单交付，3Q25综合毛利率环比+0.6pct至15.2%；同时9M25/3Q25公司期间费用率同比-2.1/-2.8pct至8.8/9.1%，3Q25公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.05/3.89/3.79/0.28%，同比-1.32/-0.83/-0.71/+0.19pct，费用管控较优，其中销售费用同比-47%至1.82亿元，带动3Q25公司净利率环比+2.2pct至6.1%。我们认为未来高毛利煤电订单交付叠加新生效订单增长，公司盈利能力或将持续提升。
　　9M25新增生效订单同比+9%，2025年保底分红比例47.76%
　　9M25/3Q25公司新增生效订单同比+9.0/-8.3%至886/231亿元；3Q25新增生效订单中可再生能源装备/工程与贸易同比承压（yoy-15/-32%），但清洁高效能源装备/现代制造服务业延续增长态势（yoy+8/+2%）。我们认为高毛利订单持续交付叠加新增生效订单增长，或将助力公司盈利能力提升。2025年2月，公司发布未来三年股东回报规划，明确在2024年分红比例基础上，2025-27年分红比例将逐年增长至少1pp。2024年公司分红比例为46.76%，我们预计2025年分红比例至少将提升至47.76%。
　　盈利预测与估值
　　我们微调公司2025-27年归母净利润-0.1/-0.1/-0.2%至40.1/47.9/52.2亿元，对应2026年EPS/BPS为1.38/14.01元，调整主要是9M25公司资本开支情况超我们预期，上调资本开支预测。A股参考可比公司2026年Wind一致预期PE均值18.4x，考虑公司1）有望受益于水火核传统电源的常态化订单（1H25全国新增煤电核准装机容量同比+152%）；2）随高毛利煤电订单交付占比提升盈利能力或将持续修复，且2025-27年分红比例将逐年提升，我们给予19.3x 2026EPE，对应目标价26.70元（前值23.99元，对应25EPE 20.3x）。由于港股可比公司较少，我们参考近3个月公司A/H平均溢价率（24%）进行估值，给予H股目标价23.70港元（前值20.43港元，对应A/H平均溢价率29%），维持“买入”。
　　风险提示：项目建设不及预期，用电需求不及预期，风电行业竞争加剧，测算假设与实际情况存在偏差。