公司25Q3收入/归母净利润同比-9.8%/-13.1%至66.7/31.0亿，业绩降幅与Q2接近，底盘产品表现良性，国窖双位数下滑。从三季度实际需求角度，由于7-8月政商务需求延续被抑制，整体较Q2更差，行业仍在探底阶段，但公司调整较早，故单季度下滑幅度可控，静待消费者动销转好信号。
　　 25Q3收入/净利润-10%/-13%,需求承压公司延续调整。公司25年前三季度实现收入/归母净利润231.3/107.6亿，同比-4.8%/-7.2%，其中25Q3收入/归母净利润同比-9.8%/-13.1%至66.7/31.0亿，业绩降幅与Q2接近，从三季度实际需求角度，由于7-8月政商务需求延续被抑制，整体较Q2更差，行业仍在探底阶段，但公司调整较早，故单季度下滑幅度可控。25Q3公司销售收现同比-1.8%至79.6亿，Q3末合同负债38.4亿（同比+44.6%），环比H1末增加3.1亿。25Q3经营性净现金流同比-11.4%至37.6亿。Q3末公司应收款项融资12.0亿，同比-73.5%，环比减少2.1亿，主要系贴现比例提升。
　　底盘产品表现良性，国窖双位数下滑。公司25Q3毛利率-1.0pct至87.2%，产品结构预计延续二季度趋势、预计其中1573下滑双位数以上（高度下滑幅度低度），60版有所下滑，200-300价位的窖龄和老字号特曲相对表现良性，老字号、普曲略有增长。Q3主营税金/销售/管理费用率分别-0.1/+1.7/+0.3pct至9.3%/13.5%/3.8%，净利率-1.5pct至46.6%。
　　投资建议：渠道承载能力强，静待消费者动销转好信号。公司坚持挺价策略，高度国窖在Q3动销有一定程度的下滑，但公司对渠道掌控力较强，报表层面相对下滑幅度可控。当下并未观察到需求的明显改善，预计四季度下滑幅度或加大，静待消费者动销转好信号。我们下调25-27年EPS至7.73元、7.33元、7.49元，对应25年17倍PE，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：行业需求下行、高端竞品压制、中低档酒竞争激烈等