公司公告：依据公司公告，前三季度实现收入181.6亿元（YoY+13.9%），实现归母净利润11.67亿元（YoY-31.8%），扣非归母净利润10.23亿元（YoY-26.74%）；其中25Q3实现收入63.49亿元（YoY+14%，QoQ+3.8%），归母净利润3.13亿元（YoY-60.2%，QoQ-39%），扣非归母净利润2.52亿元（YoY-46.3%，QoQ-48.9%），非经常性收益主要为政府补助以及金融资产收益合计约5300多万元，业绩符合预期。25Q3盈利同比下降主要由于：1）24Q3泰国半钢退税收益冲减成本，形成较高基数；2）24Q3为汇兑收益，25Q3为汇兑损失。25Q3盈利环比下降主要由于：受欧元汇率波动，25Q2形成较多汇兑收益，25Q3为汇兑损失。
　　前三季度轮胎产销量稳步增长，盈利能力受关税、原材料、去年同期一次性退税影响，有所下降。依据公司公告，前三季度公司轮胎产销量分别约6979万条（YoY+6.2%）、6748万条（YoY+10%），主要增量来自塞尔维亚基地爬坡以及全钢胎开工率回升，塞尔维亚基地估计前三季度实现逐季度爬坡增长，全钢胎内外销在经历去年美国反倾销以及国内销售见底之后，逐步恢复。价格端，由于Q2、Q3半钢胎关税影响，产品价格同比略有下降，同比影响泰国基地盈利能力。原料端，前三季度公司原料采购均价有所提升，叠加去年同期半钢反倾销退税冲减成本。整体使得前三季度公司毛利率同比下降7.97pct至16.38%。费用端，由于欧元及美元汇率波动，今年前三季度有较大规模汇兑收益，而去年同期为汇兑损失，整体影响净利润率仅同比下滑4.3pct至6.43%。
　　单三季度轮胎产销量保持增长，毛利率受益于旺季来临及塞尔维亚基地爬坡有所增长。依据公司公告，25Q3公司轮胎产销量分别约2390万条（YoY+7%，QoQ+4.5%）、2310万条（YoY+7.8%，QoQ+0.5%），关税短期对Q2有所冲击，Q3略有修复，叠加本身旺季及内销逐步恢复，整体销量同环比增长。但由于欧盟反倾销调查影响，欧盟订单到三季度末期有所下降，部分影响Q3销量增速。塞尔维亚基地三季度销量估计环比提升。此外，原料端，Q3天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料综合采购成本环比降低7.43%、同比降低8.51%，整体使得Q3毛利率环比提升1.97pct至18.01%。费用端汇率波动较大，使得Q3环比Q2财务费用提升近5.5亿元，整体使得净利润率环比下降3.47pct至4.93%。
　　“7+5”战略布局当中，塞尔维亚基地持续投产，逐步减亏，海外配套订单等待放量。2025年公司积极推进塞尔维亚基地建设，预计年底可以完成1200万条半钢以及240万条全钢的产能建设，但由于配套客户仍处于认证期，因此销量放量比较缓慢，我们认为待明年配套客户认证完毕，以及欧盟反倾销税率落地后，公司塞尔维亚基地有望受益，快速放量。
　　盈利预测与估值：维持盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润约13.5、15.9、19.7亿元，对应PE约17、14、11倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料大幅度波动影响盈利；国内需求疲软；关税影响海外需求