中国广核发布三季报：3Q25实现营收205.56亿元（yoy-10.21%，qoq+7.40%），归母净利26.24亿元（yoy-8.81%，qoq-10.32%），归母净利润位于我们预期的24.14-26.44亿元上区间。1-9M25实现营收597.23亿元（yoy-4.09%），归母净利85.76亿元（yoy-14.14%），扣非净利81.80亿元（yoy-16.00%），主要是核电机组市场化交易电价同比下降。2026年广东年度电力交易方案落地，核电交易电量取消变动成本补偿，公司广东市场化机组2026年年度交易电价有望同比增长，维持“买入”评级。
　　3Q25归母净利润同比降幅较1Q25/2Q25显著收窄
　　1-9M25，公司运营管理核电机组总上网电量同比+3.17%至1721.79亿千瓦时，对应3Q25运营管理核电机组总上网电量同比-3.39%至588.19亿千瓦时，其中控股核电/参股红沿河核电上网电量同比-3.80/-1.78%，我们认为或因3Q25公司核电机组大修天数和备载时间同比增加。3Q25，公司控股核电上网电量环比+5.53%，但归母净利润环比下降10.32%，主要是公司对联营合营企业投资收益环比下降36.53%，考虑公司对联营合营企业投资收益主要由红沿河核电贡献，我们认为或与红沿河核电盈利波动有关。3Q25，公司归母净利润同比-8.81%，同比降幅较1Q25/2Q25的16.07%/16.54%显著收窄，我们认为主要是公司所得税补缴已于上半年完成。
　　2026年广东取消核电变动成本补偿，交易电价有望同比提升
　　2025年10月21日，广东电力交易中心公布《关于广东电力市场2026年交易关键机制和参数的通知》，其中明确取消核电变动成本补偿机制，我们综合考虑：1）2026年广核的广东10台市场化机组年度市场化交易电量同比提升39亿千瓦时（14.29%yoy）至312亿千瓦时带来减利影响；2）2026年取消核电变动成本补偿带来核电市场化交易结算电价同比增长影响；3）假设广东2026年年度交易电价较燃煤基准电价顶格20%下浮，为0.372元/千瓦时，测算2026年广核广东年度市场化交易带来总归母净利润提升约2.09亿元，10台市场化机组加权平均综合电价同比提升约5厘/千瓦时。
　　管理在建机组稳步推进，25年底/26年有望投运3台（集团所属）
　　截至2025年9月30日，公司共管理20台在建核电机组，其中4台处于调试阶段，2台处于设备安装阶段，3台处于土建施工阶段，11台处于FCD准备阶段。公司预计惠州1号将于2025年下半年投产，惠州2号将于2026年上半年投产，苍南1号有望于2026年投产（上述三台机组归属于公司控股股东中广核集团）。截至目前，公司对惠州核电82%股权，惠州第二核电100%股权、惠州第三核电100%股权和湛江核电100%股权的收购仍在推进中。
　　盈利预测与估值
　　我们维持对公司2025-2027年归母净利预测97.88/107.89/113.26亿元。基于对公司2026年EPS/BPS 0.21/2.59元的预期，考虑公司在建核电机组规模可观，产能陆续释放有望增厚公司价值，参考A股可比公司Wind一致预期2026EPE均值19.2x，H股历史5年PB均值0.94x，给予公司A/H股26EPE/PB 22.0/1.3x，目标价4.70元/3.69港币（前值：4.55元/3.51港币基于A/H股25EPE/PB 23.5/1.3x），维持“买入”评级。
　　风险提示：电力需求不及预期，机组核准不及预期，公司机组投产不及预期，上网电价不及预期。