事件：公司发布2025年三季报。前三季度公司实现营业收入588.14亿元，同比减少11.29%；归母净利润62.3亿元，同比减少6.96%；基本每股收益0.46元，同比减少8.0%。Q3单季实现营业收入233.42亿元，同比减少10.68%；归母净利润27.18亿元，同比减少1.87%。公司营收下滑主要系售电单价较上年同期降低及合并抵消后的中来股份光伏产品对外销售收入下降。
　　煤价下行叠加电量增长，对冲电价回落，三季度公司盈利维持修复趋势。电量方面，公司2025年前三季度完成发电量1352.34亿千瓦时，上网电量1281.53亿千瓦时，同比分别上涨4.68%和4.80%，主要系浙江省全社会用电量增长、浙能中煤舟山煤电发电量增加（六横二期3、4号机分别于2024年7月及11月投产）以及浙江浙能嘉华发电有限公司发电量增加（嘉电四期9号机组于2025年6月投产）。其中，火电、风电、光伏分别完成发电量1340.95、0.11、11.29亿千瓦时，同比分别+4.0%、-3.2%、+305.6%；上网电量分别为1270.21、0.10以及11.22亿千瓦时，同比分别+4.1%、-5.2%、+317.1%。单三季度公司发电量增长明显，完成发电量563.86亿千瓦时，上网电量534.55亿千瓦时，同比分别上涨4.97%和5.12%。其中，火电、风电、光伏分别完成发电量558.70、0.04、5.11亿千瓦时，同比分别+4.3%、+7.2%、+250.8%；上网电量分别为529.41、0.04以及5.09亿千瓦时，同比分别+4.4%、+10.7%、+255.6%。电价方面，公司发电业务主要集中在浙江省，2025年度浙江中长期电力交易加权均价412.39元/兆瓦时，较2024年度交易均价降低约50元/兆瓦时，公司电价整体承压。成本方面，今年以来煤价显著下行，环渤海港动力煤（5500k）三季度均价下降至669.38元/吨，同比降低6.23%，环比降低0.39%。
　　公司控费效果卓有成效，投资收益下滑拖累业绩。费用方面，公司2025年前三季度销售、管理、研发与财务费用分别为1.10/15.13/1.99/7.45亿元，同比去年分别-25.93%、-7.86%、-37.34%以及-12.83%，控费效果卓有成效，增厚公司盈利。投资收益方面，公司2025年前三季度投资收益29.57亿元，较去年同比-21.39%，主要系公司联营以及合营企业的投资收益降低，影响公司整体盈利表现。
　　高股息价值稳固，现金流表现亮眼。公司于10月17日向全体股东按每10股派发现金股利0.5元（含税）。本次利润分配按总股本134亿股，派发现金红利6.7亿元（含税），占半年度归母净利润比例为19.1%。2025前三季度公司经营性现金流量净额109.59亿元，同比提升11.3%，为持续分红提供坚实基础。公司近十年平均股利支付率54.4%，假设公司2025年股利支付率55%，归母净利润72.03亿元，预计2025年公司股息率5.5%（按10月29日收盘价和股本计算）。
　　投资建议。公司为浙江省龙头火电运营商，公司自身财务状况良好，受益于煤价中枢下行，具有盈利修复较高弹性和高增长空间。预计公司2025-2027年营业收入分别为867.97/903.09/919.55亿元，同比-1.4%/+4.0%/+1.8%；归母净利分别为72.03/78.98/84.85亿元，对应EPS分别为0.54/0.59/0.63元/股，对应PE分别为10.0/9.1/8.5倍，公司具有盈利修复弹性和高分红高股息优势，维持“买入”评级。
　　风险提示：上游燃料涨价风险；电价下跌风险；电量不及预期。