宁波银行发布25年三季报，我们点评如下：25Q1-3营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为8.3%、12.9%、8.4%，增速较25H1分别上升0.4pct、1.1pct、0.2pct。前三季度累计业绩驱动看，规模、中收、成本收入比及有效税率形成正贡献，息差、其他非息、拨备为主要拖累。
　　亮点：（1）中收增长强劲。25Q1-3手续费及佣金净收入同比增长29%，增速环比25H1上升25PCT，预计主要贡献有二：其一，资本市场持续回暖，财富代销以及资管收入预计明显增长；其二，跨境资金回流加速，代客交易中收预计支撑中收进一步增长。（2）负债成本大幅改善，息差边际企稳。25Q1-3净息差1.76%，较25H1持平；测算25Q3单季净息差环比上升6bp，主要得益于负债成本大幅改善，测算单季负债成本率环比下降10bp至1.62%。公司致力于通过数字化和系统化为企业赋能留存企业活期，市场风险偏好提升、存款活期化的大背景下，公司作为结算性银行负债成本改善更显著。（3）不良生成边际明显下降，拨备进一步夯实。公司25Q3末不良率0.76%，环比持平；拨备覆盖率376%，环比上升1.8pct。前瞻指标看，25Q3末关注率1.08%，环比上升6bp；测算25Q1-3不良净生成率0.99%，同比下降26bp，24年以来首次回落到1%以下。（4）核销规模下降，有效税率明显回落。24年公司选择财税抵扣流程完成前足额核销，有效税率上升。随着不良生成出现拐点，核销力度回落，25Q1-3测算不良核销转出率110%，环比、同比分别回落2pct、34pct；所得税率8.2%，同比回落3.6pct。
　　关注：（1）中美关系缓和信贷需求边际恢复，存款非银化持续。资产端，25Q3末贷款同比增长18%，单季增量环比Q2增加106亿元（历史上下半年信贷增长通常弱于上半年）。负债端，25Q3存款同比增长10%，增速环比25H1进一步回落3pct，预计主要由于存款非银化持续，Q3单季存款减少3万亿元、同业存款增加14万亿元。（2）三季度债市利率回升，其他非息及债券浮盈下降带动资本充足率回落。25Q1-3投资收益+公允价值变动收益同比下降14%，25Q3单季其他综合收益下降35亿元，Q3末核心一级资本充足率9.21%，环比下降0.44pct。
　　盈利预测与投资建议：预计公司25/26年归母净利润增速分别为9.96%/11.57%，EPS分别为4.36/4.88元/股，当前股价对应25/26年PE分别为6.36X/5.68X，对应25/26年PB分别为0.79X/0.71X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，给予公司最新财报每股净资产1.00倍PB，对应合理价值32.99元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：（1）外部环境超预期演化；（2）经济增长超预期下滑；（3）存款成本上升超预期；（4）国际经济及金融风险超预期。