事件：公司发布2025年三季报报告，前三季度公司实现收入1,765亿元，同比+1.6%；归母净利108.7亿元，同比+20.7%。单季来看，25Q1/Q2/Q3实现营收558/606/601亿元，同比+14%/-2%/-5%；归母净利润35.4/35.3/38.0亿元，同比+59%/-26%/+90%，Q3环比+7.6%。
　　Q3氧化铝及原铝价格上涨助力公司盈利能力增强。2025年第三季度，1）量，冶金级氧化铝产量444万吨，同比+2%，环比+8%；精细氧化铝产量119万吨，同比+1%，环比+5%；自产冶金级氧化铝外销量159万吨，同比+1%，环比-3%；原铝产量203万吨，同比+2%，环比持平；自产原铝（含合金）外销量204万吨，同比+1%，环比-0.5%；煤炭产量324万吨，同比-4%，环比-4%；外售电厂发电量49亿kwh，同比+11%，环比+29%。2）价，据SMM数据统计，Q3电解铝均价为20,711元/吨，同比+6%，环比+3%。氧化铝价格为3,165元/吨，同比-19%，环比+4%。3）利润，据SMM数据统计，Q3电解铝行业利润4,125元/吨，同比+128%，环比+22%；氧化铝行业利润292元/吨，同比-73%，环比+166%。
　　公司前三季度通过强化产业供应链管理，构建动态成本管控体系，有效应对行业供需调整和铝价阶段性波动。公司资源保障水平持续巩固，海外铝土矿的采矿量和发运回国量同比分别增加27.9%和55.3%。深入实施全要素对标，矿山和电解铝等主营产品保持稳产高产，产线经济技术指标持续优化。“两最”成本（产线最低成本和产业链最优成本）管控成效显著，公司矿山和电解铝等核心产品成本保持下降趋势，成本控制水平进一步提升。深化“产供运销研财”一体化协同，加强产销衔接与存货管理，加快产成品周转，公司整体市场竞争力显著增强。
　　三季度公司加快推进传统产业迭代升级。公司在重点项目建设上取得关键突破，青海分公司600千安电解铝项目实现全面投产，包头铝业达茂旗120万千瓦绿电项目实现全容量并网，开创了风光新能源与电解铝深度耦合的绿色发展新路径。科技创新和改革动能持续释放，“四定”改革全面深化落实，助力管理效率和劳动效率大幅提升。数智化建设取得新成效，广西华昇入选国家“卓越级”智能工厂，包头铝业入选国家级5G工厂名录。
　　投资建议：公司作为全球铝行业龙头企业，铝全产业链一体化布局凸显强大的资源优势和成本优势。我们谨慎假设2025-2027年电解铝均价和氧化铝均价分别为2/2.05/2.1万元/吨和3300/3000/2900元/吨，预计2025-2027年公司实现归母净利144/162/184亿元，对应PE 11.2/10.0/8.8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：金属价格大幅波动风险，全球政治波动及汇率风险，市场竞争及需求波动风险。