公司业绩不及预期。苏泊尔2025Q1-3实现营业收入168.97亿元，同比增长2%；实现归母净利润13.66亿元，同比下降5%；实现扣非归母净利润13.19亿元，同比下降6%。其中，Q3单季度公司实现营业收入54.20亿元，同比下降2%；实现归母净利润4.26亿元，同比下降13%；实现扣非归母净利润4.12亿元，同比下降15%。公司收入业绩不及我们预期，主要原因为外销受到关税等影响，大客户全年预计关联交易受贸易形势负面影响；内销在国补并不连续的情况下受到的拉动效果亦有减弱。
　　外销受关税影响，内销仍显韧性。分内外销来看，公司25Q3内销核心品类份额仍然保持良好趋势，电饭煲、炒锅等表现稳健。2025年电饭煲、微波炉等纳入以旧换新国补品类，公司核心品类直接受益；但在三季度在国补并不连续的情况下，公司预计有一些自发的补贴或营销行为，会使销售费用有季度性的增加。外销业务受到美国关税影响，大客户对全年业绩目标有一定调整。在内外销环境均有一定压力的情况下，公司抓住消费者趋势变化，如小家庭数增加、银发、Gen Z等新人群开拓，创新推出远红外不锈钢内胆电饭煲、便携式咖啡机等，公司内销跑赢行业；外销主要得益于SEB消费者业务增长显著、其他外销客户的需求增长，公司发挥创新协同、成本优势。明火炊具业务，苏泊尔通过持续产品创新和迭代，聚焦突破重点品类，如攻克铁锅不粘技术、推出高颜值且体验好的巧易开悦旋压力快锅。餐饮具业务，持续精进大单品策略，以多功能差异化大单品驱动品类增长，随享系列保温杯上市至今保持热销。厨房小家电业务，坚持差异化产品创新战略，并进入新细分类目，如台式净饮机、制冰机、茶吧机等。
　　线上线下渠道加速融合。线上整体竞争加剧，苏泊尔线上销售仍保持良好态势。公司在传统电商上优化产品矩阵和店铺矩阵，持续扩大中高端产品销售占比，兴趣电商上，在抖音等平台通过店铺自播及达人直播带货相结合的方式，不断提升营销效率并逐步提升抖音商城的销售贡献。线下渠道公司与美团闪购、京东到家、饿了么等平台深化合作，为线下门店生态注入新的活力，且不断加强与区域地产商、装修公司的合作，开拓前装市场业务。
　　盈利预测与评级。公司内销受益以旧换新，海外受到一定关税影响，我们维持25-27年盈利预测为22.55/23.60/25.31亿元，同比分别增长0.5%/4.7%/7.2%，对应PE分别为17/16/15倍。考虑到公司作为传统小家电领先企业，内销在巩固传统电商平台的优势地位的同时，加速线上渠道转型战略成功落地；外销增长稳健，市场竞争力凸显，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险，汇率波动风险。