事件:
　　2025年10月17日，寒武纪发布2025年三季报：
　　2025年前三季度，营收46.07亿元，同比+2386.38%；归母净利润16.05亿元，同比+321.49%；扣非后归母净利润14.19亿元，同比+264.52%。2025年第三季度，营收17.27亿元，同比+1332.52%；归母净利润5.67亿元，同比+391.47%；扣非后归母净利润5.06亿元，同比+299.68%。
　　投资要点:
　　Q3销售毛利率为54.24%，存货金额环比增长10亿元+
　　公司持续拓展市场，积极助力人工智能应用落地，使得营收大幅增长。2025年前三季度，毛利率55.29%，同比+0.06pct；研发投入7.15亿元，同比增长8.45%；净利率34.81%，同比转负为正。2025年第三季度，毛利率54.24%，同比+3.04pct，环比-1.64pct；研发投入为2.58亿元，同比+22.05%；净利率32.80%，环比-5.77pct。
　　截至2025年三季度末，公司存货37.29亿元，环比+10.39亿元，同比+27.14亿元；预付款6.9亿元，环比-1.38亿元，同比-1.64亿元；合同负债0.80亿元，环比-4.64亿元，同比+0.79亿元，存货金额高增长或体现出公司对未来业务增长的信心及下游需求的景气度。
　　定增发行价超出发行底价10.51%，资金兼顾硬件突破与软件生态
　　本轮定增发行价格为1195.02元/股，超出发行底价10.51%。9月30日，公司《关于2025年度向特定对象发行A股股票发行情况报告书》显示，此次定增发行价格为1195.02元/股，发行股数333.49万股，募集资金总额39.85亿元，发行价格与发行底价的比率为110.51%。
　　定增资金锚定AI芯片痛点，兼顾硬件突破与软件生态。本次募集资金拟用于面向大模型的芯片平台项目20.54亿元，面向大模型的软件平台项目14.52亿元，补充流动资金4.79亿元。公司长期专注AI芯片硬件架构与指令集的研发，并加快基于智能芯片的软件平台迭代升级。我们认为，便捷的软件环境（指令集、编程语言、软件栈等）是降低AI应用开发门槛、提升用户粘性的重要基础，是公司将技术优势转化为产品竞争力与市场话语权的关键支撑。
　　国产替代释放广阔市场，思元690有望成为国产算力重要载体
　　国产替代加速背景下，寒武纪是高端AI算力自主化的核心供应商。根据10月17日财联社信息，近日英伟达宣布其AI芯片在华份额从95%归零。美国AI芯片出口管制后的市场空白为国产厂商创造关键窗口，寒武纪有望凭借思元590/690系列芯片的技术突破承接需求。根据硅谷AI见闻公众号信息，思元590采用7nm+Chiplet封装技术，INT8算力提升到512TOPS，定位云端训练/推理一体芯片，核心客户包括互联网云厂商、服务器厂商以及地方智算中心等；目前思元推训一体690芯片已经进入最后测试阶段，性能对标英伟达H100的80%，有望成为国产算力核心载体。
　　国产AI软硬件生态协同正呈现加速态势，寒武纪率先与AI软件商达成合作。9月29日，DeepSeek发布V3.2-Exp模型后，寒武纪、海光信息以及华为三家芯片厂商迅速宣布完成Day0适配部署。10月15日，商汤科技公布已与寒武纪签署战略合作协议，重点推进软硬件的联合优化，将打造面向垂直领域的一体机解决方案。我们认为，寒武纪通过软硬协同合作，有望在国产AI生态中占据核心卡位，实现长期增长。
　　盈利预测和投资评级：我们看好思元590在当前国内市场的竞争优势，特别在英伟达停产H20背景下，其有望进一步打开市场空间。公司下一代思元690产品性能有望进一步提升，促进市场扩张加速。我们预计2025-2027年公司营收分别为68.91/180.41/259.76亿元，归母净利润分别为25.98/77.65/110.51亿元，EPS分别为6.21/18.56/26.42元/股，当前股价2026-2027年PE分别为67.22/47.23X，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济影响下游需求；大模型产业发展不及预期；市场竞争加剧；中美博弈加剧；新品研发不及预期；估值回调风险等。