核心观点
公司2025H1业绩短期承压，收入降幅远大于诊疗量降幅，预计主要受次均费用下降影响，单二季度收入和利润环比有所改善。展望下半年，公司经营有望呈现量增价稳和成本优化的趋势，利润端有望持续改善。下半年门诊与住院量有望继续增长，有助于收入延续环比改善趋势；成本端，公司折旧利息下降以及各项降本增效措施持续实施，有望共同驱动利润修复。
事件
公司发布2025年半年度报告
公司2025年上半年实现营收20.34亿元、同比下滑15.95%，归母净亏损1.65亿元、同比减亏4.98%，扣非归母净亏损1.89亿元、亏损同比扩大36.09%，EPS为-0.07元、2024年同期为- 0.08元。
简评
短期业绩承压，门急诊量稳健增长
2025年上半年公司实现营收20.34亿元、同比下滑15.95%，其中门急诊服务量131.91万人次、同比增长5.42%，住院服务量9.63万人次、同比降低4.01%，收入降幅远大于诊疗量降幅，预计主要受次均费用下降影响；归母净亏损1.65亿元、同比减亏4.98%，主要受益于处置交易性金融资产产生的投资收益；扣非归母净亏损1.89亿元、亏损同比扩大36.09%，主要是收入下滑影响。经计算，25Q2公司实现营收10.37亿元、环比增长4.02%，归母净亏损0.59亿元、环比减亏44.89%，扣非归母净亏损0.69亿元、环比减亏42.14%，业绩环比改善符合预期。
2025年上半年，西安高新医院实现收入6.39亿元、同比下降17.30%，实现净利润3098万元、同比下降37.48%，门急诊服务量57.87万人次、同比增长3.04%，住院服务量3.03万人次、同比下降6.48%。西安国际医学中心医院实现收入13.83亿元、同比下降15.37%，净亏损1.13亿元、亏损同比扩大44.63%，门急诊服务量74.05万人次、同比增长7.37%，住院服务量6.60万人次、同比降低2.80%。
学科建设持续深化，打造核心竞争力
公司持续加强学科建设，提升核心竞争力。高新医院上半年被授予“国家级头痛中心单位”、“西北脊柱结核微创诊疗中心”等资质认证，并成功完成全国首批、西北地区第二例经导管二尖瓣钳夹术（TEER），疑难危重症救治能力达到国内先进水平。国际医学中心医院精神科获批省级临床重点专科建设项目，钇-90治疗肝肿瘤累计病例突破百例，技术水平区域领先。公司布局医美整形、康复、妇儿、健康管理、中医、辅助生殖等特色专科医院及中心，拓展高附加值医疗健康服务市场，辅助生殖中心具备每年4万例IVF周期运行能力，有望成为国内规模最大的生殖医学中心之一。公司正在建设的质子治疗中心项目，作为全国第6家、西北首家获批质子放射治疗系统配置许可的医疗机构，标志着公司将在肿瘤放射治疗领域取得领先优势。
展望下半年，利润端有望修复
展望下半年，公司经营有望呈现量增价稳和成本优化的趋势，利润端有望持续改善。下半年门诊与住院量有望继续增长，有助于收入延续环比改善趋势；成本端，公司折旧利息下降以及各项降本增效措施持续实施，有望共同驱动利润修复。
提质增效效果初步显现，费用控制良好
2025年上半年公司毛利率7.80%，同比降低1.69个百分点，主要系收入下滑但成本相对固定所致。费用端来看，尽管收入下滑导致费用率有所上升，但管理费用和财务费用的绝对金额分别同比下降0.91%和11.74%，体现出公司在人员结构优化、药耗集约化管控、债务结构优化等方面的降本增效措施正在推进。公司经营活动现金流量净额5.93亿元，同比增长12.75%，表明医疗业务回款稳定，经营韧性持续增强。
盈利预测与估值
短期来看，公司旗下两家医院诊疗量有望保持稳健增长，在病种结构优化等各项提质增效措施推动下，净利润有望修复。中长期来看，公司积极布局康复、医美、口腔等特色专科和非医保业务，以应对医保控费政策的影响；同时拓展康养、健康管理等新业务领域，满足人民群众日益增长的多样化健康需求，有利于打开未来成长天花板。我们预测2025-2027年，公司营业收入分别为40.45、44.49和50.06亿元，分别同比变动- 16%、+10%和+12.5%；归母净利润分别为-1.95、-1.01和0.04亿元。根据2025年10月13日收盘价计算，对应2025-2027年PS分别为2.76、2.51和2.23倍，首次给出“增持”评级。
风险分析
1）医保政策变动风险：公司收入在很大程度上依赖于医保报销。随着国家医保政策的不断调整，尤其是医保控费措施的日益严格，可能会导致公司医疗服务项目的报销比例降低，进而影响公司的收入水平和盈利能力。
2）市场竞争加剧风险：随着医疗行业的快速发展，市场竞争日益激烈。公司可能面临来自其他医疗机构的竞争压力，尤其是在特色专科服务领域。这种竞争不仅可能影响公司的市场份额，还可能对其盈利能力造成不利影响。
3）特色专科建设进度延后的风险：公司正积极推进多个特色专科的建设，包括医美整形、辅助生殖等项目。如果这些项目的建设进度因各种原因而延后，将可能影响公司的业务布局和收入增长计划，进而影响公司的整体财务表现。
