核心结论
　　25H1公司规模持续增长，盈利能力不断提升。25H1公司实现收入30.2亿元，同比+14%；归母净利润5.01亿元，同比+17%；扣非归母净利润4.46亿元，同比+14%。25H1公司毛利率、净利率同比均有所提升。25H1公司毛利率29.46%，同比+1.86ppt；净利率16.58%，同比+0.51ppt。
　　多业务齐头并进，公司成长动力充足。25H1公司收入分业务看：1）消费电子收入25.43亿元，同比+13%；25H1公司稳步推进与北美、韩系大客户的业务合作。越南生产基地完成二期产能扩建，新增高端滤光片生产线。涂布滤光片产品市占率持续提升，已应用至无人机、运动相机、车载等领域。北美大客户涂布滤光片项目已成功实现量产。微棱镜产品则凭借核心竞争力积极争夺市场份额。2）汽车电子AR+收入2.41亿元，同比+79%。车载光学方面，公司AR-HUD产品在国内新能源旗舰车型的市场渗透率显著提升，25H1公司与国内战略大客户深度协同，成功拿下LCOS技术路线AR-HUD项目定点，并斩获国内一流主机厂及知名合资品牌多个新项目订单。AR/VR方面，25H1公司作为战略项目的反射光波导技术，成功打通量产路径并与头部企业达成深度合作；衍射光波导领域深化与Digilens的技术协同,升级体全息产线并实现小批量商业级应用落地。3）反光材料收入1.87亿元，同比+2%。公司聚焦“人、车、路”三大反光业务领域，持续推进业务发展。
　　AR眼镜行业催化不断，有望持续打开成长空间。根据维深信息wellsenn XR数据，2025年Q1全球AI智能眼镜销量60万台，同比增长达216%，Q1销量大幅增长主要来自于Ray Ban Meta智能眼镜的增长，销量52.5万台，去年同期为17万台。Meta在AI眼镜大获成功后于25年9月发布Ray-BanDisplay智能眼镜，此举有望进一步催化消费级AR眼镜行业的发展。水晶光电多年来专注AR/VR领域研发，现已形成显示系统（波导片）、3D模组、核心光学元器件、衍射晶圆等产品矩阵，有望深度受益于AR行业的扩张。
　　投资建议：我们预计水晶光电2025-2027年收入分别为74.03、87.19、101.09亿元；归母净利润分别为12.33、14.74、17.27亿元。公司作为精密光学薄膜龙头在2025年迎来转型升级，同时积极布局元宇宙/汽车光电领域未来可期，我们持续看好公司未来业绩增长，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动、业务集中与大客户依赖风险、汇率风险。