事项：
　　同庆楼发布2025年中报业绩，实现营业收入13.31亿元（yoy+4.67%），归属于上市公司股东的净利润7199.86万元（yoy-11.06%），扣非后归母净利润6716.32万元（yoy-11.21%），经营活动产生的现金流量净额3.27亿元，同比大幅增长59.39%。
　　评论：
　　扣非盈利与净利率结构显韧性，成本端分化揭示经营实质。扣非归母净利润6716.32万元（yoy-11.21%），与归母净利润降幅基本一致，无非经常性损益扰动，盈利真实性较强，反映核心业务盈利水平。二季度净利率3.16%（一季度7.49%），环比下降4.33个百分点，核心系3月后“双春年”婚宴需求释放，成本优化部分对冲新店固定成本压力。2025年上半年毛利率同比下降1个百分点，并非食材成本增长，而是新开富茂酒店前期固定成本占比提升所致，待新店度过爬坡期，毛利率有望随营收规模摊薄成本而修复。
　　负债规模适度增长但结构优化。报告期内长期借款7.69亿元（较24年末上升12.9%），主要用于上海、杭州富茂酒店装修及食品产能建设，长期资本负债比率从2024年底43.53%降至43.51%，维持稳定。租赁负债8.34亿元（较24年末减少3.4%），系部分低效门店租赁到期优化，叠加与物业方谈判能力提升，长期租金成本压力缓解。货币资金中受限资金仅763.19万元（占比3.1%），实际可用资金达2.36亿元，短期偿债能力充足。公司无短期借款逾期情况，利息费用3692万元（同比+47.9%），但利息保障倍数达3.7倍，高于安全阈值，良好资本结构为后续区域扩张提供稳健财务支撑。
　　存货与应收周转效率稳定。存货余额1.18亿元（较24年末下降2.1%），存货周转天数20.36天（较24年末20.76天有所下降），在食品业务新增“名厨粽”“速冻面点”等备货的情况下，周转效率略有提升，体现中央厨房对食材采购、生产节奏的精准把控，有效降低库存减值风险。应收账款较24年末上升至5327万元，主要系婚宴预订周期延长（部分订单提前3-6个月收款）导致应收款阶段性增加，但应收账款及应收账款周转天较去年同期有所下降（应收账款较去年同期下降13%，应收账款周转天数较去年同期下降0.03天），且前五大应收账款占比26.2%，客户分散度高、回款风险可控。营运指标整体稳定，印证公司在业务扩张中未牺牲运营效率，供应链与收款管理能力适配连锁化发展需求。
　　投资建议：品牌优势显著、三轮驱动战略成效逐步显现。同庆楼“餐饮+宾馆+食品”三轮驱动显韧性，宾馆“餐饮+住宿”差异化、食品业务放量，2025H1经营现金流同比+59.4%，财务稳健。我们预计公司25/26/27年的EPS为0.72/1.09/1.52元,考虑到公司具备地方特色经营性质，且竞争力优于可比公司，给予2025年归母净利润35倍PE，对应目标价25.35元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新店短期成本，食材涨价，市场竞争，食品安全问题