报告要点：
　　本轮债券收益率上行动力来自非基本面因素，市场对于基本面数据脱敏。7月至今的影响因素依次为股债跷跷板，反内卷引发的大宗商品上涨引发通胀预期，收益率持续上行引发债券类产品的赎回，9月初公募债基赎回收费新规（征求意见稿）导致的负债端提前抢跑基金抛压显著，9月中旬，求实网发表重要文章，市场对于“反内卷”的定价预期走强。宏观叙事改善，交易盘抛压明显，配置盘力度有限，即便央行资金面持续呵护，债市基本面尚未转向，但债市仍面临明显压力。从期限结构看，近两个月，收益率曲线呈现明显熊陡特征，短端债券较为平稳，而长债尤其是超长债调整幅度较大。
　　非基本面引起的债券熊市，判断机构行为转变以及市场情绪转变难度较大，投资者仍需谨慎，但介于基本面数据已连续三个月走弱，支撑债券的信贷社融以及地产行业并未好转，我们认为债券仍处于上有顶下有底的阶段。从本周机构行为表现看，周二市场再度炒作“央行重启国债买卖”，这一消息市场已交易多轮，但本周二市场反应较大，或反应在10年期国债1.8%，30年期国债2.11%附近机构配置力量在逐步回归，但持续性仍有待进一步观察。
　　从10年期国债收益率与政策利率利差看，10年期国债与7天期逆回购利差回升至近40bp。3月中旬货币政策态度边际转松，彼时利差高点为40bp，即OMO=1.5%，10年期国债约为1.9%。目前OMO下调10bp，以与10年债锚定的政策利率视角看，10年期国债压力点位可按1.8%评估。从10年期国债收益率与30年期利差看，30-10Y利差回升至30bp，为近一年以来最高点。因宏观叙事不利，收益率曲线或仍维持陡峭，超长债波动将放大。而收益率下行空间的打开需要看到更多利多因素的落地，如增量货币宽松政策的落地，或央行国债买卖的重启