本报告导读：
　　短期看，白卡纸价格8月基本筑底，预计9月纸价有望逐步回升，盈利开启修复。中长期看，白卡纸行业供给宽松预期还将延续，公司一方面持续提升成本控制能力，另一方面有望通过出口破局。
　　投资要点：
　　调整盈利预测，维持“增持”评级。考虑公司经营情况，我们调整公司盈利预测，预计2025-2027年公司EPS为0.17/0.30/0.49元。参考行业估值水平，给予公司2025年1.2XPB，调整目标价至6.26元，维持“增持”评级。
　　纸机持续挖潜，出口增长亮眼。25H1机制纸产量243万吨，同比+12.4%，销量235万吨，同比+8.8%，纸机持续挖潜，山东、江苏基地单月入库历史新高。出口/内销收入分别为19.68/75.95亿元，同比+53%/-5%，出口增长对冲国内下滑，占比提升至20%+，FSC、ISEGA相关认证产品销量同比+142%。
　　毛利率下降，财务费用优化。25Q2公司销售毛利率8.60%，同比0.70pct，销售净利率0.73%，同比+0.10pct。Q2公司销售/管理/研发/财务费用率1.10%/1.92%/3.68%/2.10%，同比+0.14/-1.31/+0.80/+0.42pct，三费整体稳定，管理费用下降主要由于废弃物处置费减少。
　　周期底部修炼内功，降本增效。原料端山东基地国产木片占比提升，使得化机浆成本下降，自产种子胶乳实现进口替代，节约原料成本，能源端江苏基地投运碱回收，蒸汽成本明显下降，物流端通过原料成品双向套箱等手段挖潜，节降吨纸物流费用。
　　我们认为，短期看，白卡纸价格8月基本筑底，几家主要厂商宣布9/1提价100元/吨，预计9月纸价有望逐步回升，盈利开启修复。中长期看，白卡纸行业供给宽松预期还将延续，公司一方面持续提升成本控制能力，另一方面有望通过出口破局。
　　风险提示。成本大幅波动，下游需求不及预期。