投资要点：
　　事件：迈瑞医疗发布2025年中报。2025上半年，公司实现营业收入167.43亿元，同比下降18.45%；实现归母净利润50.69亿元，同比下降32.96%；实现扣非归母净利润49.49亿元，同比下降32.94%；实现经营现金流净额39.22亿元，同比下降53.83%。
　　2025年Q3有望迎来业绩拐点。2025上半年，公司体外诊断业务实现营业收入64.24亿元，同比减少16.11%，毛利率59.50%，同比下降5.48pp，其中国际体外诊断业务同比实现双位数增长，国际化学发光业务增长超过20%；公司生命信息与支持业务实现营业收入54.79亿元，同比减少31.59%，毛利率60.56%，同比下降5.57pp，其中国际营收占该产线整体收入的比重进一步提升至67%；公司医学影像业务实现营业收入33.12亿元，同比减少22.51%，毛利率65.07%，同比下降4.51pp，其中国际营收占该产线整体收入的比重进一步提升至62%，超高端超声系列实现近4亿元销售，该收入规模已接近去年全年水平。随着行业整顿进入常态化，医疗设备更新项目逐渐启动，2025年上半年医疗设备招标活动迎来复苏，公司预计国内市场第三季度将明显改善，如期迎来拐点；经公司初步测算，2025年第三季度整体营业收入将实现同比正增长，同时延续营业收入金额逐季度环比改善的趋势。
　　国际业务稳步增长。2025上半年，公司国内业务仍有承压，同比下滑超过30%；国际业务同比增长5.39%，占公司整体收入的比重进一步提升至约50%。目前国际业务进度符合公司预期，预计2025年下半年增长将有所提速，其中国际体外诊断产线有望实现较快增长。随着持续深入的本地化平台建设，未来几年国际业务的收入占比有望不断提升，其中发展中国家将维持快速增长的趋势，并且伴随更多的高端客户突破，国际业务的盈利水平有望迎来稳步提升。
　　可及市场空间广阔。据公司统计，不含新进入的心血管领域，公司已布局的业务对应国内的可及市场空间约1,300亿元，而公司在2024年的国内收入约为203亿元，对应的市场占有率约16%，远低于部分成熟业务的水平，其中体外诊断业务的市场占有率仅10-15%，而微创外科的市场占有率甚至仅不到3%。迈瑞已布局的业务对应国际的可及市场空间约5,700亿元，而公司在2024年的国际收入约为164亿元，对应的市场占有率仅为低个位数。其中，公司预计当前海外发展中国家的可及市场空间和中国类似，均约1,300亿元，而公司2024年在发展中国家的收入仅约为109亿元，对应的市占率仅略高于8%。2025上半年，据公司统计，公司监护仪、麻醉机、呼吸机、除颤仪、血球、超声产品在全球的市占率继续维持市场前三的地位。此外，公司通过收购科创板上市公司惠泰医疗，进入心血管领域相关赛道，提升业务可及市场空间，培育新的业务增长点。据行业研究报告和公司的预估，全球心血管领域的市场规模达到560亿美元，其中国内心血管领域的市场规模超过500亿元人民币。
　　盈利预测与评级：2025年，国内公立医院的招投标活动已呈复苏趋势，通过加快各项业务海内外高端客户群突破和市场份额提升，以及抓住国内医疗新基建和设备更新项目的机会，公司有望重拾稳健增速。未来，创新研发、并购整合、数智化转型、国际市场深耕、高端客户群持续突破，都将助力公司实现长期成长，向国际医疗器械巨头前列发起冲击。我们调整了公司的盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为116.76亿元、134.20亿元、154.29亿元；对应9月15日收盘价，PE分别为24.9、21.6、18.8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业政策变动超预期，产品放量不及预期风险，海外业务拓展不及预期风险，国际贸易摩擦风险，并购整合不及预期风险，行业竞争加剧风险，研发风险，汇率波动风险，惠泰医疗为我司做市企业等。