报告摘要
　　全年观点请关注2025年军工投资策略《今朝更好看》。
　　一、近期行业分析
　　本周，国防军工(申万)指数涨跌幅(+1.84%)，行业排名14/31,经历上周大幅回调后，本周国防军工跟随大盘有所修复，总体上处于震荡磨底过程中,从板块内部看,商业航天受近期密集发射事件驱动,表现相对较好。本周军工板块（申万)成交额为2886.01亿元(-32.99%);占中证全指成交额比例为2.54%，同比下降0.84pcts，板块交易量缩量。军工类ETF基金份额环比上周下降1.73%，小幅下滑。
　　随着热点事件和主题催化落地，叠加中报业绩披露完毕，我们认为，行情或将在短期内进入稳定阶段。我们判断，市场系统性风险较小，军工行业或将呈现内部结构性轮动，伴随着军工基本面有望迎来持续回暖，主题活跃+业绩提振，将构成未来较长一段时间的“二重奏”，共同推动军工整体行情维持高度活跃。
　　从基本面而言，一方面，部分领域半年报业绩、二季度环比业绩有所改善，部分相关重大订单披露，一定程度上释放出基本面修复信号。随着“十四五”收官，“十五五”开启，市场对新订单预期逐步增强，预期的逐步落地也将进一步对预期进行强化，这也将成为军工行情持续夯实基础。
　　同时，从板块内部来看，今年以来,“低空经济、商业航天、深海科技、大飞机、军贸”等大军工板块轮动特征清晰且有序，在进一步丰富军工行业投资主线的同时展现出较强的板块韧性与活力，一定程度上避免了单一领域过热带来的波动风险。
　　抛开短期市场情绪扰动，军工行业的长期逻辑依旧坚实且清晰。我们认为，行业的核心驱动力源于“把人民军队建成世界一流军队”这一战略定性，这构成2027、2035、2050年三阶段目标的底层逻辑。我们继续强调“大军工”及新质新域领域为传统军工行业带来的市场增量及估值空间的提升。尤其是“大军工”方面，随着政策、技术、资本等众多方面的支持，低空经济、商业航天等领域在“十五五”期间内，将开始进行从“1”到“100”的快速发展。
　　我们判断，军工板块当前正处于一个向上空间广阔、向下有底的状态，短期急涨的子领域和个股或有波动风险，但结构性深度调整的可能性相对较低。
　　对于下半年军工行业研判，我们认为:
　　①军工上市公司半年报业绩已发布完毕，基本面释放修复信号，我们预计下半年整体将好于上半年;
　　②军工行业的上行态势，相比其余行业的下行压力，比较优势将更加凸显;
　　③低空经济、商业航天、深海科技、大飞机、军事智能化等主题有望持续活跃，并在风险偏好提升的市场风格下，有望表现较好。我们认为，这些大军工新域新质主题仍将会不断深化、反复演绎;同时，伴随着军工基本面有望迎来持续回暖，主题活跃+业绩提振，将构成未来较长一段时间的二重奏，共同推动军工整体行情的再次到来。
　　整体节奏上，我们认为,“进二退一”或成为中长期常态，内部也将呈现出轮动与分化，短期急涨的子领域和个股或有波动风险，军工行业融资余额处于历史高位，也是造成波动的潜在因素。军工行业重回市场主舞台后，增量资金配置或将倾向于白马。
　　我们对军工行情的中长期节奏判断如下:
　　①填洼地:前期超跌、悲观预期充分体现的领域，如军工电子、军工材料;
　　②塑权重:沪深300和A500等指数中的军工权重股;
　　③“双击”:待到“十四五”末订单和业绩的逐步兑现，以及“十五五”计划的逐步明朗，将带来业绩和估值的“双击”;
　　④行业特殊性溢价:并购重组、市值管理预期、地缘政治刺激、新质生产力和新质战斗力等带来的行业溢价。
　　二、2025年半年报业绩回顾
　　2025年上半年军工上市公司（中航证券军工股票池）共计243家，实现营业收入(4405.48亿元，+8.43%)，归母净利润(214.16亿元，+5.11%)。
　　2025年上半年，航空航天相关业务来看，尽管从营收占比较大的主机厂来看，收入利润仍承受了一定的压力，显示出交付结构和下游订单确认的节奏仍处于调整之中，但从上游来看，部分环节业绩已得到一定程度的修复;同时，此前我们强调的大军工逻辑逐渐落地，商业航天、军事智能化等需求为中上游板块带来了一定的新增量，推动了其业绩的触底反弹和修复。
　　船舶板块则表现较好，处于景气上行周期，在民船领域需求及价格均出现提升，业绩连续实现高增长。
　　展望2025年全年，我们认为下半年业绩有望优于上半年，主要理由为:
　　一是2025年为“十四五”收官，“十五五”谋篇布局之年，订单需求节奏有望改善，近期部分企业披露了大额订单落地，释放了一些需求修复迹象。同时，我们认为，规划初步明确后中上游有望提前得到部分订单需求。
　　二是去年下半年，行业整体受降价、订单波动等因素受到一定冲击。今年整体而言，各方面压力因素逐步释放。同时，从上半年来看，行业寻找新增量初具成效，商业航天、低空经济、军事智能化、军贸等大军工、新需求赛道贡献收入增多，增量化需求打开行业天花板。
　　三、投