投资要点：
　　营收增长稳健，利润端短期承压。2025年H1公司实现营业收入31.1亿元（（+9.47%，本文比例变动均为同比计算），归母净利润6.33亿元（-12.88%），扣非归母净利润6.18亿元（（-14.54%），经营活动现金流量净额-2.02亿元（（-116.73%）；实现毛利率45.40%（（-10.27pct）；归母净利率20.34%（（-5.22pct）；扣非归母净利率19.87%（（-5.58pct），利润端承压主要受产品销售价格较2024年同期下降影响；销售费用率1.94%（-1.96pct），管理费用率7.49%（-0.81pct），研发费用率1.83%（-0.60pct）。
　　白蛋白、静丙收入稳健增长。2025年H1公司生物制品业务营业收入31.00亿元（+9.52%），毛利率45.31%（（-10.35pct）。分品类方面，人血白蛋白实现收入13.45亿元（（+20.79%），毛利率41.02%（（-11.61pct）；静注人免疫球蛋白（含层析）收入14.27亿元（（+6.56%），毛利率49.82%（（-7.67pct）；其他血液制品收入3.28亿元（（-13.16%），毛利率43.29%（-14.78pct）。
　　采浆量稳健增长，产能建设持续推进。截至2025年中报发布日，公司下属单采血浆站总数107家（在营85家），分布于16个省/自治区，报告期内采浆1361吨（+0.7%），国内行业占比约20%。公司重点推进永安厂区、云南项目、兰州项目三大血液制品生产基地建设，单个基地设计产能均为1200吨，产品包含白蛋白、球蛋白和因子类产品；截至2025年中报发布日，永安厂区已投产运行，随着云南项目和兰州项目逐步投产，公司将拥有三个单厂投浆能力超千吨的血液制品生产基地。
　　坚持驱动创新，加速研发进展。2025年中报期内，公司多项在研产品取得重要进展。成都蓉生第四代层析工艺10%静注人免疫球蛋白（2.5g/瓶，25ml）获《药品补充申请批准通知书》；皮下注射人免疫球蛋白与注射用重组人凝血因子Ⅶa的上市申请处于审评阶段；人凝血因子Ⅸ及第四代10%静注人免疫球蛋白（5g/瓶，50ml）新增慢性炎性脱髓鞘性多发性神经根神经病适应症进入Ⅲ期临床；注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白完成Ⅰ期临床；人纤维蛋白原新增获得性人纤维蛋白原减少症适应症获《药物临床试验批准通知书》。公司持续聚焦血友病、免疫缺陷等领域，积极布局高浓度免疫球蛋白等新产品，在重组凝血因子及免疫球蛋白类药物研发方面处于国内领先地位。
　　盈利预测及估值：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.69/16.79/19.68亿元，同比增长-11.6%/22.6%/17.2%，对应2025年9月11日收盘价，PE为28.7/23.4/20.0倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：政策监管风险、原材料供应不及预期、产品研发不及预期等