我们的观点：公司在上半年的外卖大战中采取较为审慎的应对策略，参与度与同行相比偏低，因此从内生来看阶段性丢失订单，但有利于保护相对稳定的价格带定位，同时上半年对比去年基数压力较大，这个因素下半年有望解。公司保持国内外稳步拓店，这是收入增长的底线支持。我们看好公司的复苏弹性，和业绩边际改善，建议投资者关注。
　　2025Q2业绩保持平稳：2025Q2公司实现收入33.3亿元人民币，同比增长10.2%。GAAP净利润为0.6亿元，同比下降89.3%，其中股权开支带来非经常性费用5.5亿元。Non-GAAP净利润为6.3亿元，同比增长0.1%。NonGAAP净利率为18.9%，同比下降1.9个百分点。2025H1公司的总收入为67.2亿元，同比增长21.6%，Non-GAAP净利润为13.1亿元，同比增长6.8%。
　　总部费用率有所提升：2025Q2公司的毛利率为53.9%，同比提升5.5个百分点，2025H1毛利率提升幅度相若。扣除股权开支后的总部费用率有所上升，导致上半年净利率下降。扣除股权开支的营销费用率和行政费用率分别为10.6%和13.2%，同比提升2.4和5.4个百分点，同店销售下降，销售杠杆效应减弱，刚性成本增长，导致总部费用率同比提升。
　　海内外门店同步增长：截至2025H1公司的门店数量为7038家，较2024年底净增598家。其中中国内地有6830家，较2024年底净增546家，海外马来西亚、新加坡、印尼、泰国、美国分别有178、16、8、5、1家，较2024年底净增30、10、8、3、1家。
　　同店短期承压：2025Q2公司的总GMV为81.0亿元，同比增长15.4%，环比下降1.5%。中国内地门店的单店月均GMV为40.4万元，同比下降24.8%，环比下降6.4%。同店方面，2025Q2中国内地和海外同店销售同比分别为23.1%和-18.1%，主要由于外卖补贴大战中策略审慎，同时去年同期基数较高带来短期增速承压。
　　风险提示：原材料等成本提升，供应链中断，开店不及预期，门店销售不及预期，库存管理不当等。