2025年9月10日，统计局公布8月通胀数据，全国居民消费价格同比下降0.4%，全国工业生产者出厂价格同比下降2.9%。当日10年国债收益率从1.86%上行至1.90%，上行幅度达到4BP。
　　经济数据整体改善，不宜过度关注通胀等指标
　　我们认为，尽管当前CPI同比、PPI同比等仍然偏弱，但社融存量增速、核心CPI同比、实际GDP同比等经济数据已经明显改善，不应该过度关注通胀等偏弱指标，当前经济已经处于整体企稳之中。
　　比如，（1）社融存量同比从2024年11月+7.8%回升至2025年7月+9.0%；
　　（2）政府性基金支出累计同比从2024年4月-20.5%回升至2025年7月+31.7%；
　　（3）核心CPI当月同比从2025年2月-0.1%回升至2025年7月+0.9%；
　　（4）实际GDP当季同比从2024年3季度+4.6%回升至2025年2季度+5.2%；
　　（5）社会消费品零售同比2025年月均值为+4.98%，明显高于2024年月均值的+3.28%。
　　债券收益率上行，或领先经济回升
　　以2020年为例，2020年7月公布6月社会消费品零售同比为-1.8%、出口同比为+0.2%、PPI同比为-3%，经济数据整体处于偏弱水平。
　　反观债券市场，10年国债收益率从2020年4月29日低点2.50%持续上行至7月9日的3.08%，累计上行幅度达到58BP，且基本接近2019年底3.14%水平。
　　不难发现，经济数据表现与10年国债收益率走势处于阶段性背离。
　　2020年11月公布10月经济数据，社会消费品零售同比为+4.3%、出口同比达到10.92%，经济指标确认回升趋势。
　　反观债券市场，2020年11月10年国债收益率高点达到3.35%，收益率水平已经处于明显高位，且之后债券收益率反而开始持续下行。
　　我们发现，经济数据和债券收益率的阶段性背离，或是因为债券收益率上行领先经济回升。当前市场对经济基本面存疑时，债券收益率持续上行，反而当市场普遍预期经济复苏，收益率上行可能已经接近尾声。
　　通胀数据，或同样滞后于债券收益率
　　以2009年为例，2008年11月四万亿政策出台，但CPI、PPI同比仍继续下行，直到2009年7月见底，CPI、PPI同比分别低点为-1.8%和-8.2%。
　　但2009年8月10年国债收益率已经从低点2.67%上行至3.53%，累计上行幅度达到86BP。
　　以2020年为例，2020年11月公布10月通胀数据，CPI同比、PPI同比分别为+0.5%、-2.1%，处于明显偏低水平。
　　但2020年11月10年国债收益率已经显著上行至3.35%。
　　不难看出，通胀数据同样滞后于10年国债收益率走势。
　　经济预期修正下，债券收益率有望上行
　　当前经济数据与2024年相比，部分经济数据已经持续改善，整体上，当前经济已经处于企稳之中。
　　同时历史上看，债券收益率上行往往领先于经济数据和通胀指标。
　　我们认为，尽管当前市场对经济数据仍然存疑和通胀水平偏弱，但历史规律显示，当市场确认经济回升，债券收益率或已经上行至高位水平。
　　风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。