投资要点
　　公司2025年H1收入7.14亿元，同比下滑9.2%，归母净利润3.15亿元，同比下滑22.0%；其中Q2收入3.82亿元，同比下滑10.9%，归母净利润1.85亿元，同比下滑15.6%。我们认为，2024年8月医保问询下降价对2025年H1收入利润增速有短期影响，但新品放量驱动以及海外拓展下，公司下半年及长期收入利润增长可期。
　　成长性：降价短期影响，但新品&渠道拓展，长期成长性仍在
　　（1）医保问询下，终端价下降短期影响。2024年8月，根据国家医保局公众号数据，公司核心产品Castor终端价由12万元降至7万左右，HerculesLP终端价降至1.5-3.8万元，新品Talos终端价3.10-6.24万元，我们认为，在2024年H1基数下，终端价下降及短期渠道调整，造成公司2025年H1收入利润增速承压，但公司产品强创新性带来市占率持续提升、新品持续商业化带来新增拉动，长期成长性仍在。
　　（2）海外渠道拓展加速，集采压力下有望构建新增长曲线。2025年H1公司海外收入1.23亿元，同比增长95.22%，在公司收入占比提升至17.25%（2024年超过13%）。产品销售覆盖45个国家和地区（2024年40个）。其中，Castor？在27个国家实现植入（2024年22个）；Minos在27个国家实现植入（2024年24个）；HerculesLP累计进入27个国家（2024年24个）；新一代Cratos分支型主动脉覆膜支架累计进入9个国家；Talos上半年进入巴西及阿根廷，首次实现海外销售；公司全资子公司Lombard自研产品Aorfix腹主动脉覆膜支架累计进入19个国家，海外加速拓展。我们认为，在国内集采担忧持续的情况下，海外拓展将带来更广阔的成长空间。
　　（3）产品创新迭代持续，长期收入高增长可期。2025年H1，公司创新产品推进加速，Cratos分支型主动脉覆膜支架、Tipspear经颈静脉肝内穿刺套件获批上市；HepaFlow Tips覆膜支架、FinderSphere/FluentSphere聚乙烯醇栓塞微球、HawkMaster可解脱带纤维毛栓塞弹簧圈、Fishhawk机械血栓切除导管系统处于注册审评阶段；Aegis Ⅱ腹主动脉覆膜支架系统、SunRiver膝下药物球囊扩张导管、SeaNet血栓保护装置完成上市前临床随访。Hector胸主动脉多分支覆膜支架系统正式获批进入国家药品监督管理局(NMPA)创新医疗器械特别审查程序，并已获取欧盟定制证书并已完成多例海外临床植入。我们认为，公司多款新品有望贡献公司长期收入增长拉动。
　　盈利能力：2025年利润率有望提升
　　（1）终端降价下，毛利率或略降。2025年H1，公司毛利率69.2%，终端价下降影响下毛利率同比下降7.4pct，我们认为，在价格调整等影响下，公司全年毛利率或仍略降；（2）2025年净利率有望提升。2025年H1公司净利率43.5%，同比下降7.3pct，毛利率下降影响下净利率也有较大降幅，但我们认为，2024年下半年公司在降价、补税等影响下，净利率基数较低，2024年12月，公司重获高新技术企业认证，基数较低、税率恢复、降本增效等影响，2025年净利率有望提升。
　　盈利预测与估值
　　我们预计，2025-2027年公司收入分别为13.33/16.13/19.38亿元，分别同比增长10.54%、20.93%、20.18%，归母净利润6.04/7.27/8.66亿元，分别同比增长20.37%、20.28%、19.07%，对应EPS分别为4.90/5.90/7.02元，对应2025年21倍PE，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　集采降价的风险；产品商业化不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；海外市场变动的风险