25H1营业收入14.89亿（同比-8.56%，下同）；归母净利润3.89亿（-3.32%）；扣非归母净利润3.56亿（-9.04%）。25Q2营业收入7.52亿（-8.98%）；归母净利润2.08亿元（-10.85%）；扣非归母净利润1.78亿元（-22.61%）。
　　百润股份加速威士忌业务布局。依托国内产能最大、桶陈数量最多的崃州蒸馏厂，公司推出“百利得”“崃州”等多系列威士忌产品，初步构建起覆盖高中低端的产品矩阵，并借助预调酒经销商网络加速渠道渗透。尽管当前威士忌业务对业绩贡献有限，但随着产能释放与市场拓展，有望成为公司第二增长曲线，为业绩增长注入新动能。
　　销售收入承压下滑，经销商数量逆势增长
　　1）分产品：25年H1酒类产品/食用香精收入12.97/1.69亿元，分别同比-9.35%/-3.91%。公司分别于2025年3月、6月发布了“百利得”单一调和威士忌系列产品和“崃州”单一麦芽威士忌系列产品，累计推出10个以上的SKU，崃州威士忌流通产品矩阵初具规模；2025年4月，崃州蒸馏厂体验中心正式开园；2025年6月，崃州蒸馏厂累计灌桶数量达到五十万桶。
　　2）分地区：25年H1华北/华东/华南/华西地区分别实现收入2.31/5.34/4.82/2.19亿元，同比-21.43%/-4.73%/+3.09%/-23.05%。截至25年H1华北/华东/华南/华西地区经销商数量为560/541/635/532家，同比+76/+64/+12/+48家。
　　3）分渠道：25H1年线下/数字零售收入13.11/1.55亿元。同比-9.63%/-0.57%。
　　盈利能力有所下降，合同负债及现金流稳健
　　1）25年H1毛/净利率同比+0.26/+1.59pct至70.33%/26.14%，25Q2毛/净利率同比-0.79/-0.43pct至71.00%/27.63%。
　　2）25H1年销售/管理费用率同比-4.18/+1.71pct至20.21%/10.64%，25Q2分别同比-0.35/+1.83pct至19.17%/10.84%。
　　3）25H1末合同负债0.78亿元，同比+11.82%。
　　4）2025年H1销售收现17.63亿元（+8.22%），经营性现金流4.91亿元（+67.06%）。
　　盈利预测及估值
　　考虑到25年酒类业务仍旧承压，威士忌新品放量仍需时间，我们将25-27年收入增速下调至5%、5%、10%（同比，下同），归母净利润增速调整至3%、8%、16%。当前股价对应26年PE为34倍，维持“买入”评级。
　　催化剂：鸡尾酒新品动销超预期；威士忌销售超预期。
　　风险提示：消费恢复不及预期；新品推广不及预期；食品安全问题。