本周债市呈“V型”走势，资金面均衡宽松，收益率涨跌互现
　　9月第一周，央行等量对冲1万亿3M买断式逆回购到期，资金面整体宽松。前三个交易日债市受益于权益走弱与流动性宽松，收益率下行；周三沪指跌破3800点带动债市全面走强，周四10年期国债下行至1.74%后止盈盘涌现，周五权益反弹令债市回调。全周主要期限品种涨跌互现，1年期国债收益率上行2.75bp，10年期国债收益率下行1.25bp，30年期国债收益率上行0.95bp。
　　基金、券商买盘延续但规模下滑，农商行继续止盈，机构操作分化
　　全周基金和券商等交易盘仍净买入利率债，但规模较上周减少；农商行持续减持利率债，保险加仓力度也有所减弱。大行加大利率债净买入（471亿元）但减持存单，或因信贷任务阶段性完成、利率到位触发配置需求；股份行、城商行因负债成本高和信贷挤出效应大幅继续抛售；基金延续利率债回补（573亿元），博弈超跌反弹；券商小幅增持利率债；保险稳健增持利率债与存单，践行“越跌越买”；理财主力增持信用债、二永债，对利率债小幅净卖显谨慎；农商行在利率债净卖但存单净买，灵活优化流动性；货币基金净卖存单，季末主动降杠杆应对赎回。
　　多数利率及中长期二永债跌破持仓成本线，普信债仍有安全垫
　　基金与券商买债行为受上证指数涨跌幅影响明显，近两周权益调整后买盘回温。据我们测算，基金1-8月净买入的10Y以上国债、3-5Y政金债等多数利率品种及中长期二永债，持仓成本已被当前上行的收益率击穿，而短国债、信用债因前期在高点加仓，仍有10BP左右安全垫。8月以来基金主要净卖出击穿成本线品种，普信债小量净卖出属于正常调仓，若利率上行在安全垫内且无持续赎回压力，则信用债抛售压力有限,利差走扩幅度可控。
　　此轮股债跷跷板缺乏基本面支撑，持续性预计淡化
　　历史上9月股债反向变动概率低于7、8月，且本轮“股牛债熊”无经济基本面支撑——7月经济数据走弱，基建、制造业投资转负，失业率上升，8月PMI仍处荣枯线下。随着市场“慢牛”思维下股指难再大级别上行，且机构通过“买短卖长”降久期释放空头情绪、基金和券商重回净买入，预计9月“股债跷跷板”影响弱化，债市主线重回基本面与资金面。
　　下周超1.2万亿存单到期，建议保持仓位流动性、中性杠杆
　　9月资金面扰动增多，政策预期差成博弈点。下周OMO到期量下降，但政府债净缴款增至4589亿元，且有超1.2万亿存单到期（年内单周最大），银行或加大存单发行，需密切关注央行投放。9月为缴税大月，政府债若延续8月节奏、季末信贷冲量叠加MPA考核，资金面或难言宽松，DR007中枢或抬至1.55%，波动加大，若央行无降准或重启买债等增量工具，或影响市场情绪；9月美联储降息为市场共识，国内货币政策是否跟进是中下旬博弈焦点，在此之前，操作上建议保持仓位流动性、中性杠杆，哑铃策略占优。
　　风险提示
　　政府债供给超预期、货币政策超预期、中美关系变化超预期。