母子公司A+H双平台上市，股权集中管理层稳定。新城发展是A股上市公司新城控股（601155.SH）的母公司，主要业务由新城控股承接并运营，母公司层面业务及资产均较少。截至24年末，实控人持有新城发展63.3%股权，新城发展持有控股67.2%股权，股权结构稳定。
　　开发提均价、收规模、保利润。根据公司经营简报，25H1公司实现销售金额104亿元，同比下降56%，对应面积下降59%，均价上升7%，24Q3起公司调整销售策略，提均价、收规模、保利润。公司自22年以来基本完全暂停拿地，在手货值布局仍以三四线为主。
　　商业开业由重转轻，单店坪效稳定提升。截至25H1公司共开业174座吾悦，总建面1607万方，出租率维持97%以上高位，25H1含税租金69亿元，同比+12%，19年以来季度租金收入始终同比增长。运营效率来看，公司24年及25H1日租金坪效分别为3.72元、3.42元/平，同比分别增长7.7%、8.1%，扣除新开业影响后估算同店同比分别增长3.9%、6.6%，24年以来坪效改善明显。截至25H1待开业重资产广场10座，开发市场热度下行，公司未来新开业速度放缓且轻资产为主，但同店的稳定增长仍将是公司商业运营业务的重要增长支撑。
　　盈利预测与投资建议。预计25-26年开发结算收入396/274亿元，租金收入规模135/146亿元，归母净利润5.4/7.4亿元，同比+11%、+37%。合理假设下开发资产、商业资产净现金价值分别为132亿元、1898亿元，净资产净现金价值为616亿元。给予公司对应24年末净资产0.5x倍PB合理估值，对应3.60港元/股合理价值，给予“买入”评级。
　　风险提示。基本面不及预期，包括行业政策面改善力度不及预期等；融资收紧；供给侧出清影响情绪，开发及商业业务表现不及预期等。