公司公告1H25收入、归母净利、扣非归母212.6、36.3、34.6亿元（+4%、+14%、+10% yoy），其中2Q25收入、归母净利、扣非归母104.2、17.0、15.7亿元（+8%、+14%、+9% yoy）。公司公告特别分红方案，计划每10股派现10.19元（含税），占1H25归母净利50.05%。1H25公司利润增速高于收入增速主因高毛利工业收入占比提升，我们看好云南白药持续做强主业，提质增效、稳步前行，维持“增持”评级。
　　工业收入双位数增长，气雾剂、气血康表现亮眼
　　1H25工业收入85.0亿元（+11% yoy），毛利率67.9%（+0.6pct yoy），我们预计全年工业收入维持双位数增长：1）药品BG收入47.5亿元（+11%yoy），白药系列表现强劲，气雾剂收入同比增21%至15亿元，膏剂、胶囊、创可贴、散剂收入均同比显著增长，特色品种表现亮眼，气血康收入同比翻一倍至2亿元，参苓健脾胃收入超1亿元，蒲地蓝收入约1亿元；2）健康品BG收入34.4亿元（+9% yoy），云南白药牙膏市占率维持国内第一，养元青收入同比增长11%至2.2亿元；3）中药资源BG收入9.14亿元（+6.3% yoy）。
　　经营指标稳健
　　1）1H25公司销售、管理、研发费率11.8%、1.7%、0.7%（+0.6、+0.1、+0.0pct yoy），销售费率提升主因线上投入较多（1H25其他应付款较2024年末增加1.8亿元，我们预计为预提费用）；2）1H25公司应收账款105亿元（+6亿元yoy），存货58亿元（-5亿元yoy），货币资金余额113亿元，资产负债率25.91%，资产结构处于健康水平；3）1H25公司经营性现金流净额39.61亿元，高于同期净利润，现金流状况良好。
　　短中长期重点研发项目齐头并进
　　我们看好公司研发有序推进，持续丰富产品矩阵：1）短期：云南白药、气血康、宫血宁二次开发进行中，舒列安胶囊已完成前列腺炎临床总结；2）中期：全三七片已完成II期，附枸固本膏III期已启动，氟比洛芬完成一致性评价，洛索洛芬钠凝胶获得IND许可；3）长期：INR101（诊断核药）已启动III期临床，INR102（治疗核药）启动I期临床，INR301（单抗）处于PREIND阶段，AI及前沿科技研究在Cancer Cell和中国肿瘤临床杂志发表研究成果。
　　维持“增持”评级
　　我们维持盈利预测，预计2025-27年归母净利分别为52.7/58.3/64.4亿元（+11%、+11%、+10% yoy），给予公司2025年26 x PE（考虑到公司业务多元化较可比公司25年24x均值有所溢价），维持目标价76.82元，维持“增持”评级。
　　风险提示：消费环境弱于预期，药品经营环境不及预期