一、近期行情回顾
　　2022年末以来沪金主连翻了一倍左右，避险逻辑、降息逻辑等共同主导趋势。2022年末以来沪金翻了一倍左右，避险逻辑、降息逻辑等共同主导趋势。近期避险逻辑重新发酵，降息逻辑蓄势待发，贵金属新周期开启；黄金对等关税后持续高位震荡，相比前两次牛市，美联储本轮牛市中降息谨慎，黄金避险价值影响更为显著；白银之前波动率大于黄金，近年平均涨幅低于黄金，工业属性拖累明显。下半年以来白银连续补涨，涨幅重新超过黄金。
　　二、贵金属投资逻辑演变
　　避险事件往往是行情引爆点，最终趋势由货币和商品属性共同主导；近年全球央行货币政策分化严重，非美货币对贵金属影响显著，其与美国降息预期差尤为关键，后期美联储降息空间大于非美；主要经济体利率对比，非美经济体前期降息快于美国，近期非美降息放缓，利差预期从高位回落；目前市场预期美联储9月大概率降息，至年底总降息空间预期50基点左右，和美联储点阵图一致。降息一旦开始，或开启连续降息之路。对比主要经济体通胀，近期主要经济体通胀整体温和，贸易战的通胀压力尚未显现。
　　三、贵金属未来趋势展望
　　经济体系重构推动货币体系重构，贵金属上行或继续成为阻力最小的方向；美联储关注的3月-10年美债利差倒挂近期高位回调，美国经济衰退风险有所下降；美欧利差震荡上行；美中利差大幅回落；美债真实收益率重新下行，持有黄金机会成本降低；美元指数大周期处于下行趋势，支撑仍强；贵金属避险属性方面，标普500波动率指数位于多年来超低位区间，近期已有异动。美国经济政策不缺性在特朗普上任后继续高企；技术面观察，伦敦金短期上破震荡区间，中长期偏多未变，后期建议关注3650压力（沪金主力约840），以及3350（沪金主力约770）一线支撑有效性；伦敦银短期上破前高，中长期偏多未变，伦敦银关注43（沪银主力约10400）区间压力突破情况，以及37（沪银主力约8900）一线支撑有效性。套利观察，金银比目前处于近20年15.15%百分位，均值为70.7225。利率拐点将至，贵金属新周期开启，金银比有望延续下行趋势。
　　风险提示：美联储宽松预期调整，通胀就业等再次上行，地缘异动等