国金证券发布2025年半年报，上半年实现营业收入38.62亿元，同比+44.28%，归母净利润11.11亿元，同比+144.19%，处于业绩预告区间中位。其中Q2单季度归母净利润5.28亿元，同比+500.00%，环比-9.35%。业绩高增主要是投资、经纪业务驱动，同时有一定的低基数影响（24Q2单季度归母净利润0.88亿元）。公司业绩弹性亮眼，经纪、两融市占率稳步提升，维持“增持”评级。
　　投资收入弹性显著，是业绩增长的核心驱动力
　　上半年公司实现投资类收入11.86亿元，同比+71%，其中25Q2单季度收入5.71亿元，同比+118%，环比+33%，是业绩增长的核心驱动力。固收类业务方面，公司加大低风险套利业务等交易性业务的资源投入，FICC全业务链布局稳步发展。同时优化负债结构，取得了较好的投资收益。权益类业务方面，公司秉持稳健的投资风格，也获得较好收益。期末公司金融投资规模480亿元，环比一季度小幅下滑2%，主要系交易性金融资产小幅下降。其他权益工具投资规模较Q1进一步提升至10.6亿元。
　　经纪、两融市占率稳步提升
　　公司财富管理业务升级AI+服务模式，为客户提供更适配需求的服务体验，期末累计客户数较2024年末增长11.44%，客户资产总额较2024年末上升9.92%，同时交易市占率稳步提升，上半年股票基金成交额5.92万亿元，市占率1.57%，同比增长0.17个百分点。上半年公司经纪净收入12.08亿元，同比+57%。信用业务方面，期末公司信用账户累计开户数量为10.92万户，较上年末增长3.59%，融资融券余额为296.85亿元，同比增长30.70%，市占率由去年同期的1.53%提升至1.60%。上半年公司利息净收入6.76亿元，同比+16%。
　　投行收入同比下滑，资管业务稳健增长
　　公司投行业务积极挖掘新质生产力相关企业，增加北交所储备企业和申报企业的数量和质量。上半年股权融资业务主承销金额16.39亿元（去年同期84.62亿元），期末IPO在审项目3个，排名第10位；再融资在审项目4个，排名第7位；债券主承销金额514.94亿元，排名维持在第10名。上半年公司投行净收入3.98亿元，同比-14%。资管净收入稳步增长，25H1为0.62亿元，同比+45%。
　　盈利预测与估值
　　公司投资类收入弹性显著，且Q3以来权益市场稳步向上，市场成交额、两融规模持续提升，适当上调成交额、两融规模、投资类收入假设。预计公司2025-2027年EPS分别为0.63、0.70、0.79元（前值0.53、0.58、0.62元，上调19%、21%、28%），2025年BPS为9.51元。可比公司2025年Wind一致预期PB均值为1.14倍，考虑公司投资弹性显著，经纪及两融市占率稳步提升，给予公司2025年PB溢价至1.4倍，目标价13.31元（前值9.44元，基于2025EPB估值1.0倍），维持“增持”评级。
　　风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。