资本市场波动、平安健康并表、会计分类选择影响下，利润同比承压，表现符合预期。1H25公司实现归母营运利润/归母净利润777.32/680.47亿元，yoy+3.7%/-8.8%，增速较1Q25+1.3pct/+17.6pct。核心业务表现稳健，人身险、财险、银行合计归母营运利润yoy+1.0%，增速较1Q25+0.7pct，资管业务延续改善趋势，归母净利润yoy+110.1%至27.2亿元。2Q25归母营运利润/归母净利润分别达398.25/410.31亿元，yoy+4.9%/+8.2%，环比呈现向好趋势。截至6月末，归属于母公司股东权益/EV/CSM分别为9439.52/15013.49/7332.08亿元，较24年末+1.7%/+5.5%/+0.3%。
　　NBV同比高增39.8%，个险、银保均有亮点。1H25 NBV yoy+39.8%至223.35亿元（预计增速为39.9%），同比增速较1Q25+4.9pct；其中，新单yoy-7.2%至855.74亿元，降幅较1Q25收窄12.3pct；标保口径下NBVM yoy+9pct至30.5%，主要受益于预定利率下降及“报行合一”影响。3Q25预定利率下调预期下，2Q25负债端表现亮眼，NBV/新单yoy+47.0%/+12.3%。1）个险队伍规模重回增长：1H25 NBV/新单yoy+17.0%/-20.1%。截至6月末，代理人队伍规模为34.0万人，较一季度末增长0.6%%，超预期重回增长态势；人均NBV yoy+21.6%，延续稳健增长态势，但活动率/收入yoy-6pct/-17.3%至49.9%/9898元。2）银保渠道成为核心增长引擎：1H25 NBV/新单yoy+168.6%/+74.7%，公司在深化与平安银行合作的基础上持续拓展外部银行渠道，低基数、NBVM优化带动渠道贡献核心增量。
　　受益于大灾影响同比下降、车险费用优化、保证险扭亏为盈，财险承保表现大超预期。1H25保险服务收入/归母净利润yoy+2.3%/+1.0%至1656.61/100.1亿元；COR yoy-2.6pct至95.2%（预计yoy-0.5pct），带动承保利润yoy+125.9%至79.78亿元。
　　1H25增配二级市场权益2076亿元，综合投资收益率表现亮眼。1H25公司未年化净/综合投资收益率分别为1.8%/3.1%，yoy-0.2pct/+0.3pct。截至6月末，公司投资资产规模较24年末+8.2%至6.20万亿元，现金/定存/债权/股权/长股投/投资型物业占比分别达3.0%/4.9%/70.9%/15.2%/3.1%/2.2%，较24年末+0.1pct/+0.6pct/-2.9pct/+2.3pct/-0.3pct/-0.1pct；二级市场权益规模/占比达7784.22亿元/12.6%，较24年末增加2076亿元/2.6pct；其中，股票/权益基金配置比例为10.5%/2.1%，较24年末+2.8pct/-0.2pct；计入FVOCI股票占比较24年末+5.2pct至65.3%。
　　投资分析意见：维持“买入”评级，上调盈利预期。中期视角下建议重视中国平安低配、高股息、负债端高成长及风险出清的战略定位。考虑到近期权益市场的亮眼表现，我们上调盈利预测，预计25-27年归母净利润为1365.48/1505.76/1736.70亿元（原预测25-27年为1272.79/1402.33/1629.04亿元）。截至8月26日，A/H股收盘价对应PEV（25E）为0.72x/0.64x，对应2024年分红水平股息率为4.2%/4.8%，维持“买入”评级。
　　风险提示：长端利率下行、权益市场波动、监管政策影响超预期、大灾频发。