当前光模块等算力板块行情持续火热，而在财报季算力业绩兑现的背景下，市场普遍存在疑问：光模块行情进展到了哪里？持续性如何？我们认为，目前光模块的行情仅仅是个开始，其行业正经历从业绩高速增长向提升估值的关键阶段，头部企业正值从“盈利兑现”到“价值重估”的新阶段，股价驱动因素将由业务驱动转向业绩+估值双重驱动。
　　【客观事实：估值的纵向与横向对比】
　　纵向对比来看，国内光模块龙头估值处于历史估值中枢。我们将国内海外链光模块龙头目前估值与其自身的历史十年数据进行对比。截至本周五收盘，从PE（TTM）角度来看，新易盛、中际旭创均位于历史十年的中值附近，PE（（FY1，最近预测年度）角度看，两者位于较低位置（（体图表参见正文部分）。这种估值仅是统计意义上的水平，受到预测方法等因素影响，我们只是拉到同一水平线观察。
　　横向对比来看，国内龙头相比于海外各硬件巨头估值更低。我们选取同样是硬件设施厂商的海外巨头进行对比，根据市场一致预测，英伟达、博通、AMD在26年的预测PE分别为40、40、42倍，而新易盛、中际旭创26年的预测PE与之相比较低。因此结合纵向以及横向的估值对比，我们认为目前新易盛、中际旭创股价仍存在空间，同时后续在AI闭环、增量基金入场、行业持续创新的三重逻辑下有望继续提升估值。
　　【估值提升三大逻辑：AI闭环、增量资金与持续创新】
　　估值提升理由一：AI闭环形成。行业层面，无论从应用还是算力产业来看，进展速度和对各行业影响均超预期，整个AI产业闭环已变得清晰可见。投资侧看，模型训练需求推动海外CSP巨头持续增加Capex，且计算集群建设规模持续超预期，如最近Meta最新计算集群计划的发布；从盈利能力看，AI目前正处于实现盈利的关键拐点，如Open AICEO奥尔特曼表示公司通过API销售模型的业务已开始盈利；从应用场景看，AI正向金融、医疗、教育等领域加速渗透。同时技术迭代进一步增加数据量，从而实现正反馈增长，如微软Azure业务中AI代理相关的token生成量同比增长7倍。算力行业正在形成“算力投入→商业变现→再投资”的商业闭环。
　　我们认为，算力闭环使企业相关业务从“成本中心”转化为“增长引擎”，当企业能证明AI能够为其带来真正盈利之时，闭环的最后一块拼图已经补全，进一步使算力板块获得溢价。
　　估值提升理由二：增量资金更青睐高景气+高弹性行业。目前国内股市情绪持续向好，A股近一月以来单日成交额已突破2万亿，且时隔十年两融资金再次突破2.1万亿市值。我们认为，在后续增量资金的持续入场下，算力个股龙头将成为资金的优先选择方向。一方面，算力板块因其高景气度+高确定性+高弹性特点将在此背景下更受资金青睐。另一方面，资金将向头部企业集中强调其不可替代性，光模块行业中备份额、客户、技术等先发优势的龙头企业将更受青睐，在过去两年中，算力板块仍是存量资金博弈，当下我们更应该看到增量资金的买入节奏，算力仍是核心主线。
　　估值提升理由三：持续创新构建头部企业壁垒。从产业进展看，算力基础设施升级同样呈现较明显趋势。太空算力等创新性方案为数据中心扩建提供解决能源、散热等桎梏的新方案；光通信向高速率、高带宽、低功耗等方向演进，CPO、OIO等新方案出现提升光的渗透率，Scaleup持续强化，未来将出现多场景并存局面；液冷方面多条创新路径并行演进，未来直接接触式的浸没式液冷将成为液冷最终方案，且将逐渐从单相向两相转变。我们认为，技术的持续迭代升级正通过提升技术壁垒、扩展市场空间、重塑商业模式等多条路径系统性提升算力板块估值。且在目前行业技术迅速迭代的大背景下，技术壁垒转化为定价权，率先布局的龙头企业将更优势，强者恒强。
　　综上，我们坚定推荐算力产业链相关企业如光模块行业龙头中际旭创、新易盛等，建议关注光器件“一大四小”天孚通信+仕佳光子/太辰光/长芯博创/德科立，同时建议关注其他基础设施配套，如液冷国产算力产业链东阳光，以及备出海逻辑的厂商如英维克等。
　　建议关注：
　　算力——
　　光通信：中际旭创、新易盛、天孚通信、太辰光、腾景科技、光库科技、光迅科技、德科立、联特科技、华工科技、源杰科技、剑桥科技、铭普光磁。铜链接：沃尔核材、精达股份。算力设备：中兴通讯、紫光股份、锐捷网络、盛科通信、菲菱科思、工业富联、沪电股份、寒武纪、海光信息。液冷：英维克、东阳光、申菱环境、高澜股份。边缘算力承载平台：美格智能、广和通、移远通信。卫星通信：中国卫通、中国卫星、震有科技、海格通信。
　　IDC：润泽科技、光环新网、奥飞数据、科华数据、润建股份。
　　母线：威腾电气等。
　　数据要素——
　　运营商：中国电信、中国移动、中国联通。数据可视化：浩瀚深度、恒为科技、中新赛克。
　　风险提示：AI发展不及预期，算力需求不及预期，市场竞争风险。