投资要点：
　　事件：1）公司发布2025年中报，公司实现营业收入776.55亿元，同比下降9.52%；归属于上市公司股东的净利润36.87亿元，同比下降45.11%，下降主因系上期公司转让控股子公司国电建投导致投资收益增加。扣非归母净利润34.10亿元，同比增加56.12%，略低于我们的预期，主要系公司电量下滑。2）公司发布未来三年“2025-2027年”现金分红规划的公告，2025-2027年公司将每年中期、年度各进行一次现金分红；每年现金方式分红原则上不低于当年归母净利润的60%，且每股派发现金红利不低于0.22元人民币（含税）。3）公司发布2025年半年度利润分配预案，拟每10股派发现金红利0.1元（含税），预计分红金额17.84亿元，占2025年上半年合并报表归属于上市公司股东净利润比例为48.38%。
　　火电成本大幅下降，度电盈利提升部分抵消电量下降影响。公司2025上半年上网电量达1958.01亿千瓦时，同比下降3.53%。其中火电上网电量1518.40亿千瓦时，同比下降7.51%，Q2火电降幅-5.51%，环比一季度有所收窄。1H25煤电平均上网电价428.75元/兆瓦时，同比下降6.97%，而入炉综合标煤单价同比下降9.52%至831.48元/吨，电价降幅低于成本降幅，度电利润提升部分抵消电量下滑的影响。1H25公司火电板块归母净利润19.67亿元，同比减少0.28亿元。展望下半年，迎峰度夏期间全国电力负荷屡创历史新高，火电发电边际有所改善，看好公司下半年煤电发电增速回升，提振公司煤电盈利能力。
　　五月起川内来水偏枯电量短期承压，水电即将迎来投产高峰有望增厚收益。1H25水电上网电量为226.85亿千瓦时，同比下降6.44%。受5月以后大渡河月来水偏枯影响，公司四川省水电上网电量下降7.55%至181.96亿千瓦时。1H25公司水电发电利用小时数1530小时，同比下降105小时。在电量下滑的情况下，公司水电上网电价上涨5.0%至273.53元/兆瓦时，带动水电分部利润同比提升。1H25公司水电归母净利润8.83亿元，1H24为-0.26亿元（不考虑大兴川电站计提减值影响为8.16亿元）。展望2H25，金川、枕头坝二级、沙坪一级、双江口多个水电站有望陆续投产，支撑公司水电电量快速成长，看好公司水电板块持续贡献增量业绩。
　　新能源装机加速，电价下滑导致利润下滑。1H25公司新增新能源控股装机容量645.16万千瓦，总装机量达到2857.2万千瓦。装机量高增带动上网电量快速增长，1H25公司风电上网电量为110.74亿千瓦时，同比增长11.11%；光伏上网电量为102.02亿千瓦时，同比高增122.83%。受新能源平价项目占比提升及市场化比例提升影响，1H25风电、光伏上网电价为450.10、329.84元/兆瓦时，同比下降6.0%及21.8%。量增价减情况下，1H25公司风光归母净利合计11.2亿元，同比下降6.59%。
　　出台三年分红规划，提升股东长期回报。公司出台2025-2027年现金分红规划，明确每年中期、年度各进行一次现金分红的分红频次。同时公司承诺符合现金分红条件下，每年现金方式分红原则上不低于当年归母净利润的60%，并设置0.22元/股的分红下限。根据该承诺，当前公司股息率不低于4.88%。随着公司利润规模稳步成长，看好公司每股分红规模稳中有升，不断提升投资者回报水平。
　　盈利预测与评级：结合公司上半年公司电量情况及新能源电价下行趋势，我们下调公司2025-2027年归母净利润预测为73.32、82.77、92.48亿元（原值为82.34、89.82、98.14亿元），当前股价对应PE分别为11、10、9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：上网电价波动、来水不及预期、新能源装机不及预期