【投资要点】
　　游戏业务驱动业绩增长，二季度营收同比增长9.4%
　　网易Q2净收入279亿元，同比增长9.4%；非公认会计准则下归属于公司股东的净利润为95亿元，同比增长21.8%。业绩增长主要由游戏业务驱动，Q2增速明显加速，反映出新品周期和海外扩张的成效。但云音乐收入下滑拖累整体，有道虽盈利但收入收缩。总体来看，游戏仍然是网易的绝度核心业务，二季度游戏及相关增值服务净收入为228亿元。网易有道二季度收入达14亿元，实现连续第四个季度的可持续盈利。网易云音乐二季度净收入20亿元，同比基本持平。得益于网易严选收入环比增加，网易创新及其他业务二季度净收入17亿元。游戏业务占比进一步提升至81.3%，而云音乐和有道业务占比相对收窄。
　　战略规划清晰，聚焦“游戏全球化”和“AI赋能”
　　本季度，公司依然落实游戏全球化战略，持续加码海外市场，通过投资工作室和IP合作构建全球研发及发行网络。二季度公司在北美流水新高就是验证该战略成功的案例，未来将深化本地化运营和发行渠道，目标提升海外收入占比至20%以上。而在AI驱动创新方面，有道以“AI原生”为核心，优化教育产品；游戏业务探索AI用于内容生成和玩家体验提升，如新游中的互动设计；云音乐业务将升级后AI推荐算法，提升了内容分发效率，推动用户日均使用时长回升，并带动广告收入及订阅收入重回增长通道。
　　游戏带动利润增长可期，维持买入评级
　　我们认为公司短期看点在于其游戏新品管线丰富，叠加暑期和节日档期，预计游戏收入增速维持10%以上。同时海外扩张能够进一步打开收入增长天花板，北美地区的成功可复制至其他新市场。而中长期则需观察AI与技术创新，将AI用于游戏开发降本、玩法扩充，利用AI技术重构教育板块增长逻辑，将可打开新增长曲线。我们预计公司2025-2027年每ADS对应盈利分别为53.91/62.46/74.34元，当前股价对应PE估值分别为17.2/14.9/12.5倍。综上，分别给予游戏、有道、云音乐业务对应2023年25倍PE、3倍PS及5倍PS估值，对应公司合理估值为1,058亿美元，因此给予公司167.1美元的目标价，有29.3%的上涨空间，维持“买入”评级