Q2利润同比高增27%，看好重磅新游上线驱动增长，维持“买入”评级
　　公司2025Q2实现营业收入279亿元（同比+9.4%，环比-3.3%），归母净利润86亿元（同比+27.3%，环比-16.5%），盈利同比提升主要受益于云音乐、创新及其他业务拉动的毛利率提升（Q2为64.7%，同比+1.8pct），以及营业费率下降（Q2为32.2%，同比-3.3pct）。我们看好“重磅新游发布+老游精细运营“驱动游戏增长，以及AI全面赋能，上调2025-2027年业绩预测，预计2025-2027年归母净利润分别为375/405/464（前值342/390/424）亿元，对应EPS分别为11.8/12.8/14.7元，当前股价对应PE分别为15.5/14.3/12.5倍，维持“买入”评级。
　　《无限大》预计9月曝光，老游韧性突出，“新游发布+精细运营”驱动增长
　　2025Q2游戏及相关增值服务实现收入228亿元（同比+13.7%，环比-5.2%），同比增长主要源于《第五人格》《燕云十六声》《漫威争锋》及部分代理游戏。毛利率为70.2%，同比+0.2pct。海外新品亮眼，《全明星街球派对》《漫威秘法狂潮》上线后实现iOS下载榜多地区登顶及美国第二。海外待发游戏包括《逆水寒》手游和《燕云十六声》，有望贡献可观增量。运营实力突出，《逆水寒》《永劫无间》《蛋仔派对》更新/庆典发布后分别登上内地iOS畅销榜3/6/5，《梦幻西游》端游8月在线玩家数293万创历史新高，精细运营或铸造批量长青老游。公司储备游戏包括《无限大》《遗忘之海》《归唐》等，其中《无限大》计划于东京电玩展（9.25）前后曝光。重磅新游推出，叠加老游精细运营，或驱动游戏持续成长。
　　云音乐聚焦业务提升毛利，有道首次Q2经营盈利，AI持续全面赋能
　　云音乐持续优化收入结构，加强以音乐为核心的商业化变现，Q2实现收入20亿元（同比-3.5%，环比+5.9%）；毛利率同比提升4pct至36.1%。有道继续以AI驱动业务创新，实现收入14亿元（同比+7.3%，环比+9.2%），其中在线营销及学习服务同比增长；实现首次Q2经营盈利（2880万元）。有道领世Q2发布AI文章评分，实现历史新高留存率（超75%）。创新及其他业务实现收入17亿元（同比-17.8%，环比+4.6%），同比承压主要系网易严选、广告服务收入下滑，毛利率同比提升8pct至42.3%。
　　风险提示：新游戏上线时间或流水表现不及预期，老游戏流水下滑等风险