2Q25稳健增长，盈利能力持续提升；
　　核心品种放量增长对冲则乐销量承压；
　　维持“买入”评级，DCF目标价67.22美元。
　　业绩稳步改善，盈利能力持续提升：根据公司1H25财报，公司实现总收入2.16亿美元，同比+15%，其中产品收入净额2.15亿美元，合作收入173万美元。根据公司1H25财报，公司净亏损为8,917万美元，同比改善33%；每股普通股亏损（EPS）为-0.08美元，较1H24的-0.14美元明显改善，经营亏损率持续下降。2Q25，公司实现总收入1.10亿美元，同比+9%，其中产品收入净额1.091亿美元，合作收入892万美元；公司净亏损为4,073万美元，同比改善49%，主要得益于收入增长及运营费用优化。公司重申2025年5.60亿-5.90亿美元全年的业绩指引及4Q25实现盈利的目标。
　　核心品种放量驱动销售增长：根据公司1H25财报，2Q25公司收入增长主要由核心品种拉动，艾加莫德患者使用量创下历史新高，鼎优乐与纽再乐分别受益于市场覆盖扩张及渗透率提升；卫伟迦及卫力迦销售环比+46%。不过，则乐受PARPi类产品竞争加剧影响，销量承压。整体来看，高增长品种的放量有效对冲了部分老品种的下滑压力，保持了产品组合的整体增长势头。
　　市场拓展与指南纳入助推艾加莫德商业化进程：2025年上半年，公司持续推进核心产品市场渗透，艾加莫德被纳入中国新版重症肌无力诊疗指南的急性期及维持期治疗推荐，有望进一步提升处方端认可度与使用率。与此同时，公司通过延长治疗周期、扩大覆盖医院数量及提升可及性，带动鼎优乐、纽再乐等产品实现稳健增长，并推动卫伟迦/卫力迦环比大幅提升。上述举措不仅夯实了现有产品的市场基础，也为新适应症和潜在品种的商业化奠定渠道优势。
　　维持"买入"评级，目标价67.22美元：基于商业化能力提升和研发管线进展，我们维持目标价67.22美元（WACC 9.3%，永续增长率3.0%）。我们认为，当前估值水平仍低于可比生物医药公司，未能充分反映公司全球化商业布局的价值。未来重点关注卫伟迦/卫力迦和则乐的收入增长，以及公司具有FIC/BIC潜力的全球权益管线推进情况。
　　风险提示：新药研发进度不及预期；核心产品市场竞争加剧；研发资金需求压力；汇率波动风险。