引言：当前航空业碳排放由于增长速度过快而备受瞩目，如不加以控制未来碳排放量将翻倍式增长，因此成为全球碳减排的重点领域之一。从传统化石燃料向SAF过渡是全球航空业实现碳减排的必经之路，根据IATA预测，SAF将为2050年全球航空业碳中和贡献65%的碳减排。
　　废旧资源换发新生，为航空业减碳赋能。产业链方面，SAF上游原料端由废弃食用油脂、农林废弃物、城市固废及工业废气构成，中游生产分为工艺包技术授权与建设落地两个环节，下游通过供应商供应到全球各大航司。合作模式方面，一般SAF工艺包厂商提供核心工艺技术、催化剂及解决方案，并通过技术许可等方式帮助SAF生产企业优化工艺路径、降低成本或缩短项目周期。当前工艺包供应企业以国外为主，国内如建龙微纳等企业正重点突破SAF异构催化环节的异构化催化剂。生产企业则依托自身原料资源和工程能力承接技术落地，实现SAF规模化生产。当前共有11种SAF生产工艺获得ASTM标准认证，在已批准的SAF生产技术路线中，只有HEFA是目前唯一大规模用于商业生产SAF的技术路线。在SAF被与传统航空燃料掺混减排前必须通过可持续性认证、适航审定两项认证以确保减碳属性和安全性。
　　政策强烈驱动下，全新万亿赛道呼之欲出。根据IATA测算，SAF需在25年内实现近60倍产能扩张，市场规模将达到万亿人民币级别，尽管当前全球SAF用量仍大幅低于IATA目标值，未来多国强制掺混政策的密集落地已为SAF需求爆发铺平道路。欧洲和英国方面，2025年两地均针对SAF做出强制掺混比例要求，未符合SAF掺混要求的燃油供应商或航司将面临罚款；美国大多数SAF政策更多集中于供给端，而非需求端，且政策特点以鼓励性、支持性为主，主要运用财政补贴、税收减免等经济手段刺激SAF生产；我国相关部门已经陆续出台了法律政策和标准支持我国SAF行业发展，2024年我国开始推行SAF试点加注，未来我国SAF行业发展空间广阔。除欧盟、英国、美国和中国外，全球多个国家或地区均已推出相关SAF产业政策，共同推动全球SAF需求持续增长。
　　HEFA路线核心在于原材料资源，PtL路线未来降本空间广阔。当前我国SAF产业整体处于发展初期，在产产能有限，均为HEFA路线，产能集中在嘉澳环保、海新能科、鹏鹞环保等企业中。我国未来SAF在建产能较多，HEFA路线仍是未来SAF行业最主流的技术选择，原料成本是影响HEFA法SAF生产成本的核心因素，原料制约下HEFA法SAF企业盈利能力核心在于原料获取能力及原料获取价格，山高环能是原料UCO主要供应商之一。中短期内，高成本的G+FT、AtJ、PtL路线如投产一定程度上或推高SAF价格，在此背景下，掌握原材料资源的企业盈利能力有望提升。其他工艺方面，G+FT、AtJ工艺需要规模化生产降本，PtL依赖技术提升降低原料成本，远期来看，PtL路线降本空间最大。
　　风险提示：政策进度不及预期的风险、短期产能结构性过剩风险等。