公司是工商业一体化龙头企业，营收利润表现稳健：上海医药是控股股东上实集团旗下大健康产业板块核心企业，主营业务医药工业、医药商业均居国内领先地位。2024年公司实现营业收入2753亿元，同比增长5.75%，归母净利润实现46亿元，同比增长20.82%，根据公司业绩预增公告，预计2025年上半年度实现归母净利润为44.50亿元，同比增长约52%，主要受益于对上海和黄药业公允价值的重新计量。公司持续推动降本增效，2024年公司销售费用率4.62%，同比下降0.72pct，管理费用率2.07%，同比下降0.13pct，公司持续推动创新研发，2024年公司研发费用23.9亿元，同比增长8.64%，研发费用率为0.87%，同比增长0.02pct。
　　进口总代、创新药业务与CSO业务快速发展，持续增强商业业务盈利能力：CSO指在新药上市后，与药品生产企业签订药品销售合同，以取得销售权，并基于药品销售获得报酬，公司从2016年开始与拜耳联手共探跨国药企在中国的CSO业务模式，目前业务规模已处于行业前列。2023年末，公司与赛诺菲达成战略合作，收入规模达29亿元，2024年公司CSO业务服务规模进一步增长至80亿元，同比增长177%，CSO合约产品数量达65个。公司是全国领先的进口及创新药业务服务平台，2024年公司新增进口总代品规25个，涵盖20家企业，创新药板块实现销售305亿元，同比增幅29.7%。2025年第一季度，公司进口总代业务实现销售收入86亿元，同比增长9.0%；创新药业务实现销售收入125亿元，同比增长达到23.2%。
　　上海和黄并表为中药业务注入核心资产，创新药管线进入收获期：2025年4月28日，公司公告已完成收购上海和黄药业10%股权，持股比例提升至60%。麝香保心丸是上海和黄药业的核心心脑血管中药品种，通过大量的循证医学及学术推广工作已成为年销售额近30亿元的心脑血管基础用药，我们预计该品种的成功经验可复用于上海医药其他中药品种的二次开发。创新管线方面，公司临床申请获得受理及进入临床研究阶段的新药管线已有54项，其中创新药40项，改良型新药14项，I001（（血血适应症））已提交发补材料，稳步推进药学核查迎检工作。
　　盈利预测及投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年实现营业收入2887/3040/3198亿元，同比增长4.9%/5.3%/5.2%；归母净利润58.0/57.3/64.5亿元，根据2025年8月4日收盘价计算，对症PE12.3/12.4/11.0倍，考虑到公司医药工商业均居国内领先地位，创新业务快速发展，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业政策变动超预期、市场竞争加剧风险、研发进展不及预期风险。