小分子CDMO业务：以技术创新为核心，打造服务全球药企的创新药CDMO平台
　　公司打造全球领先的核心技术平台，深度服务诺华等全球大型制药企业，为客户新药持续赋能。其中，公司诺欣妥项目原料药供应份额较大，诺欣妥终端销售的快速放量，推动公司相关订单的持续增长。诺欣妥的销售从2017年的5.07亿美元快速增长至2024年的78.22亿美元，CAGR高达47.83%。2025H1其销售为46.18亿美元，同比增长22.27%。
　　多肽偶联CDMO服务：积极扩充多肽产能，推动TIDES业务快速发展
　　公司成立TIDES事业部并积极推动多肽偶联药物和小核酸技术平台的快速扩张，目前可向全球客户提供多肽（含偶联）药物从临床前药学研究到商业化生产的一站式CDMO服务，可为客户提供从肽链修饰、多环肽、payload、linker、chelator以及linker+payload、linker+chelator等复杂结构的化合物制备，到多肽偶联药物（PDC）、小分子偶联药物（SMDC）、核素偶联药物（RDC）等各类化合物的研发与生产。产能建设方面，公司积极扩充多肽产能，推动TIDES业务快速发展。截止2024年底，公司启动了多肽产能二期建设，并完成了OEB5级高活车间的扩建。
　　原料药业务：积极布局抗感染类、中枢神经类、非甾体类、降血糖类特色原料药
　　公司顺应全球原料药用药需求发展趋势，布局了抗感染类、中枢神经类、非甾体类、降血糖类特色原料药。抗感染类、中枢神经类、非甾体类、降糖类原料药销量稳定增长。其中，感染类药物原料药销量从2021年的292.46吨稳步提升至2024年的325.32吨，CAGR约为3.61%；中枢神经类药物原料药销量从2021年的863.34吨稳步提升至2024年的1003.08吨，CAGR约为5.13%；非甾体类药物原料药销量从2021年的298.93吨稳步提升至2024年的368.45吨，CAGR约为7.22%；降糖类原料药销量从2021年的328.26吨稳步提升至2024年的362.66吨，CAGR约为3.38%。
　　投资建议：
　　我们预计公司2025年-2027年的归母净利润9.21亿元、10.52亿元、11.58亿元，分别同比增长52.0%、14.2%、10.0%。参考同为A股上市公司的药明康德、康龙化成的估值均值，2025年给予九洲药业当期PE 23倍，预计2025年EPS为1.04元/股，对应6个月目标价为23.92元/股，给予买入-A的投资评级。
　　风险提示：新药研发失败风险；海外政策不确定性风险；CRDMO行业竞争加剧风险；订单增长不及预期风险；计算假设不及预期风险