核心观点
　　美联储本月继续按兵不动，在前瞻指引上继续维持相机抉择的政策立场，认为当前就业和通胀两大目标维度均存在潜在风险，未来核心变量基本取决于关税的传导。
　　值得关注的是：本月两位票委对决议持反对意见支持降息25BP，分别为特朗普提名的Bowman和Waller（该情况自1993年以来首次出现），政治压力传导使得联储内部分歧加大。展望未来，我们继续维持联储年内降息2次，并重点关注缩表可能暂停的前期观点。
　　对于近期特朗普拟罢免鲍威尔的联储主席人选“风波”，我们更倾向于其是短期扰动，对联储中期政策路径影响有限。首先，我们认为鲍威尔年内被解雇的风险有限，市场本身的负反馈机制对特朗普形成明显制约。其次，即便小概率情形下鲍威尔遭遇解雇，新任联储主席也未必会保持上任前后的“言行合一”，与特朗普配合执行其预想中的货币宽松立场，潜在的通胀反弹压力仍将对联储中期的降息路径形成制约。
　　联储继续按兵不动，“相机抉择”的核心要素基本取决于关税的影响
　　利率区间方面，美联储按兵不动符合会前市场定价，联邦基金目标利率维持在4.25%-4.50%区间；相较6月，联储对经济的乐观预期有所淡化（本月表述为activitymoderated，上月为expand at a solid pace）。缩表政策方面，本月按兵不动，联储持有国债的缩表速度为50亿美元；持有MBS的缩表速度为350亿美元。
　　值得关注的是：本月两位票委对决议持反对意见支持降息25BP，分别为特朗普提名的Bowman和Waller（该情况自1993年以来首次出现），政治压力传导使得联储内部分歧加大也提升了9月降息概率。
　　结合记者问答来看，鲍威尔对未来政策还给出了以下指引：
　　一是认为当前的政策立场处于“舒适区间”，可以较为及时（timely）的应对任何潜在的经济变化。对于9月降息的记者提问回答“未有任何决策”。
　　二是认为当前就业和通胀两大目标维度均存在潜在风险，就业方面，美联储认为当前劳动力市场基本处于“充分就业”状态，但未来存在下行风险；通胀方面，虽然关税的影响仍有待评估，但美联储当前更倾向关税对通胀是“一次性冲击”。
　　整体来看，本次议息会议仍然延续此前“相机抉择”的基调，未来核心变量基本取决于关税对通胀的传导。由于本次会议未提供任何超预期的宽松信号，因此被市场解读为略偏鹰，会议期间美股和黄金整体下行，美债利率和美元指数上行。考虑当前仍然保有9月降息的可能性，叠加本月票委层面出现的分歧，我们继续维持联储年内降息2次，并重点关注缩表可能暂停的前期观点。
　　联储主席“风波”是短期扰动
　　对于近期特朗普拟罢免鲍威尔的联储主席人选“风波”，我们更倾向于其是短期扰动，对联储中期政策路径影响有限。
　　首先，我们认为鲍威尔年内被解雇的风险有限，市场本身的负反馈机制对特朗普形成明显制约。此前两次特朗普扬言考虑“解雇鲍威尔”时，出于对长期联储独立性和纪律性的担忧，美国资本市场均出现“股债汇”三杀。
　　其次，即便小概率情形下鲍威尔遭遇解雇，新任联储主席也未必会保持上任前后的“言行合一”，与特朗普配合执行其预想中的货币宽松立场，潜在的通胀反弹压力仍将对联储中期的降息路径形成制约。50年代美联储主席马丁便是最佳案例，即便马丁在财政部任职时主张美联储货币宽松配合财政融资，但时任联储主席提前辞职由马丁接任该职位后，后者依然保持了美联储的政策独立性，充分体现“在其位谋其政”。
　　大类资产演绎关注“美国例外论”可能回归
　　美元方面，我们认为伴随特朗普贸易政策不确定性收敛（尤其是近期与日、欧等大型经济体均达成意向性协定），叠加美国重回宽财政（以及配合SLR、稳定币法案等手段稳定美债需求），下半年美国例外论可能阶段性回归（详细参考前期报告《“美国例外论”可能回归？》），美元指数可能继续反弹。
　　美债方面，我们继续认为2025年美债利率可能在4%-5%之间宽幅震荡。上限方面，一旦美债因流动性压力大幅下跌，如10年美债利率突破5%，可能引发联储干预，如缩表政策可能暂停；下限方面，潜在通胀压力下，年内联储降息空间有限，10年美债跌破4%存在难度。
　　黄金方面，全球地缘不稳定背景下，央行持续购金将从中长期利好黄金走势。
　　美股方面，在“美国例外论”可能回归的场景下，继续看好美股。
　　风险提示
　　美国通胀超预期恶化；美联储流动性风险超预期恶化