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　　公司发布2025年半年报：公司25H1实现营收316.19亿元，同比增长26.59%；实现归母净利润18.69亿元，同比增长15.35%。其中25Q2实现营收150.78亿元，同比增长7.67%，环比减少8.85%；实现归母净利润10.62亿元，同比增长20.13%，环比增长31.4%。
　　铜铅锌钼产量超预期，冶炼企业显著减亏。1）价方面，Q2铜钼价格环比略增。25Q2国内铜均价7.81万元/吨，同比-2.1%，环比+0.9%；铅均价1.69万元/吨，同比-5.9%，环比-1.3%；锌均价2.26万元/吨，同比3.3%，环比-5.6%；钼精矿均价3582元/吨度，同比-2.2%，环比+2.3%；碳酸锂均价6.52万元/吨，同比-38.4%，环比-13.9%。2）量方面，铜铅锌钼超计划高产：25H1公司矿产铜、锌、铅、钼产量分别为9.18万吨、6.29万吨、3.50万吨、2525吨，同比分别+7.7%、+18.6%、+24.6%、+31.3%，分别完成半年度计划的114%、103%、110%、132%；其中，25Q2公司矿产铜、锌、铅、钼产量4.8万吨、3.3万吨、1.8万吨、1277吨，分别环比+0.4万吨、+0.3万吨、+0.2万吨、+29吨。3）玉龙铜业层面净利润高增：2025H1玉龙铜业实现净利润34.91亿元，同比+37%，对公司归母净利贡献同比增厚5.47亿元。4）冶炼板块减亏：冶炼单位2024H2合计亏损7.9亿元，2025H1亏损缩窄至4.3亿元，环比减亏3.6亿元。
　　研发费用增厚，生产指标优化。25Q2研发费用环比+1.76亿元，预计为公司冶炼环节优化生产指标所需。玉龙铜矿一车间铜、钼回收率分别提升4.08、5.36个百分点，二车间铜、钼回收率提升3.9、15.99个百分点。冶炼单位回收率大幅优化，青海铜业铜冶炼总回收率提升3.3个百分点、电解直收率提升2.09个百分点，西部铜材铜电解直收率提升1.47个百分点，稀贵金属铅综合回收率提升0.57个百分点。
　　玉龙铜矿三期获西藏发改委核准，玉龙铜矿铜产能将从15万吨扩至20万吨。玉龙三期已于6月23日收到西藏自治区发展和改革委员会核准批复，目前正在办理其他有关部门的相关手续。三期工程建成后，玉龙铜矿生产规模由1989万吨/年增加至3000万吨/年。根据年采矿量等比例推算，届时玉龙铜矿铜金属年产能或将从目前的15万吨扩至约20万吨。长期看，玉龙铜矿可采年限较长，或仍具备进一步扩产潜力。
　　盈利预测：综合考虑公司矿山产量超预期、冶炼单位减亏及玉龙三期扩产进度，我们调整公司2025~2027年归母净利润预测至39.0、44.0、49.8亿元，对应PE分别为10.5、9.3、8.2倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：价格、产销量不及预期，盈利预测和估值模型不及预期等