■东方美学与中国高端定位的独特融合
　　■收入预计2027年翻倍，估值路径对标雅诗兰黛
　　■首次覆盖，给予增持评级；目标价基于26年中期预测市盈率38.5倍
　　明星单品，奢华定位与创始人IP驱动增长
　　毛戈平多元化业务涵盖四大板块：彩妆（占2024年销售额的59%，以粉底类产品为主）、护肤（占37%，以鱼子酱面膜为核心）、香氛（近期推出）、以及化妆艺术培训（占4%，通过旗下9家培训机构运营）。该业务架构充分发挥创始人毛戈平的IP价值，提供综合美学解决方案，将东方艺术美学与产品创新巧妙融合。其双重增长引擎—明星单品与稳固的高端护城河—使公司在行业中脱颖而出，展现出优于同业的增长前景。明星产品包括鱼子酱面膜（2025年预计成交总额超过10亿元人民币）和黑霜（超过6亿元），通过强大的社交传播力和持续改善的复购率，贡献了护肤品收入的65%以上。凭借创始人毛戈平的“活IP”、逾2,700名美妆顾问、以及与国潮文化的高度契合，公司构建了高端护城河，在经济下行周期中培养年轻至中年女性消费者的忠诚度，该群体具备较强消费韧性，覆盖一线至下沉城市。这带来了约84%的毛利率，在同业中处于领先水平，使其能在由跨国品牌主导的中国高端市场中更快提升市占率。
　　我们预计在明星产品驱动下，销售额将在27年达98亿元人民币
　　我们预计毛戈平的收入将从2024年39亿元人民币增长至2027年98亿元人民币，实现36%的年复合增长率（CAGR），主要受益于明星单品的成熟放量及各业务板块间的协同效应。
　　护肤品业务预计将以43.5%的CAGR增长，占总收入比重提升至42.8%。其中，鱼子酱面膜与黑霜预计25年合计销售额达12亿元人民币，27年进一步增长至23亿元，占护肤品收入的65%。
　　香氛业务预计到27年贡献5.6亿元人民币，占总收入的6%。
　　线下渠道预计以26.2%的CAGR增长，年净增约40个专柜（至27年增加到498个）；同时，单店坪效提升至630万元人民币，依托高端护城河与高接触式服务，满足稳定消费需求。
　　线上渠道预计以46.4%的CAGR增长，占比提升至56.8%，通过扩大覆盖范围与明星单品带动高投资回报率（ROI）。
　　护肤品业务的增长抵消了线上渠道带来的压力，整体毛利率预计维持在83-84%。净利率预计为22.5%，三年净利润CAGR达35.1%，显著高于行业平均的20%以上。我们对25-27年净利润预测比彭博一致预期高出3-8%。
　　目标价基于38.5倍市盈率，具备对标雅诗兰黛50倍估值的上行空间
　　我们的目标价基于26年中期预测市盈率38.5倍，对应1.0倍PEG，并较公司IPO估值均值溢价+1个标准差。若毛戈平复制雅诗兰黛（ELUS，减持）的发展路径，在未来完成区域性品牌收购并建立泛亚洲高端定位，有望进一步提升估值至50倍市盈率水平，从而更好地支撑其护肤品业务占比与利润率表现。风险因素：关键人物风险、品类扩张过程中的执行风险、渠道结构变化带来的利润率风险。