事件：公司1H2025实现收入107.37亿元，同比+36.37%；归母净利润23.75亿元，同比+37.22%；扣非归母净利润22.70亿元，同比+33.02%。其中Q2实现收入58.89亿元，同比+34.10%；归母净利润13.95亿元，同比+30.75%；扣非归母净利润13.12亿元，同比+21.17%。
　　收入端：补水啦高增超预期，特饮维持快速增长，果之茶等多品类完善布局。公司Q2收入在去年同期高基数的背景下，仍录得34.10%的增长，我们认为：1）公司渠道能力持续强化，上半年实现420万家终端覆盖，较去年同期（+17%）；2）电解质水上半年实现14.93亿元，基本等同于去年全年的量，贡献显著；3）单店卖力持续提升，公司持续推进“冰冻化战略”，优化货架陈列，加上品类的丰富，不断提升单店产出。
　　利润端：毛利率维持稳定，销售费用扰动影响净利率。1H2025分别实现毛净利率45.15%/22.12%，同比+0.55pcts/+0.14pcts；Q2分别分别实现毛净利率45.70%/23.68%，同比-0.35pcts/-0.61pcts。毛利率我们预期未来仍有持续改善空间，一方面是成本的下降，另一方面也与规模效应的持续提升有关。净利率方面，Q2主因期间费用的扰动，特别是销售费用影响有关。
　　投资建议：展望三季度，一方面公司通过丰富产品矩阵，进一步强化终端消费者的复购和场景的延申；另一方面，随着冰柜的投放加大，以及补水啦、果之茶的持续放量，单点营收有望持续提升。我们持续看好公司成长性和平台化机会，净利率季节性扰动不改公司经营势能，此外公司计划发行港股拓展海外业务，也为公司带来了又一增长源泉。预计公司2025年实现归母净利润46亿元，同比+37%，对应PE 34x，维持“买入”评级。
　　风险提示：终端动销不及预期；食品安全问题；市场竞争加剧