近期债市再度回归震荡格局，纠结的走势背后有两点值得关注：一是市场风险偏好共振，二是通胀交易初现。
　　社融与经济数据验证基本面好转，资金利率企稳。
　　周一6月金融数据公布，整体表现偏强，信贷分项好转。M1增速继续走高，M2-M1增速差较上月收窄。
　　周二公布的经济数据略超市场预期，生产和内外需表现均偏强。6月工增和出口较上月加速增长，消费动能也在增强。投资增速偏稳，基建投资继续好于整体。
　　资金面方面，监管呵护有加，市场资金担忧被打消。央行加量净投放以维持资金宽松状态，7月15日，央行加量续作买断式逆回购，进一步稳固市场信心。
　　经济数据交易告一段落，债市先修复，后重新进入震荡区间。整周利率先上后下，周五10Y国债利率收于1.665%持平上周，与6月初的水平相当。不过7月通常是债市的顺风期，结合季节性来看，最近债市表现“该涨不涨”。
　　风险偏好迅速转强，商品与权益共振上涨。
　　权益方面，本周上证指数向上突破，并站稳3500点，达到2022年4月以来新高。
　　权益市场表现也显著强于季节性。结构方面，权益市场景气度延续扩散，市场结构持续好转，主要宽基指数均录得上涨。
　　商品市场延续走强，各板块普涨。本周南华工业品指数本周上涨0.8%，继续突破6月以来的新高。分板块看，本周南华能化指数、有色指数、黑色指数、贵金属指数分别上涨0.7%、0.4%、1.1%和1.3%，建材指数则几乎持平上周。
　　商品市场“再通胀”初现，可能还会持续。
　　本轮商品涨价已经从6月初的技术性反弹持续到现在，商品价格的中枢持续提升，期间一些潜在利空也都没有改变上涨趋势。
　　从单个品种来看，本周新能源系（碳酸锂、多晶硅、工业硅）和黑色系（钢铁产业链相关）继续领涨，玻璃和纯碱则有所回调。市场依旧在交易低价修复以及供给预期的共振逻辑。
　　近期政策对于“反内卷”的强调无疑是这一交易的主要支撑，而在7月政治局会议召开前，热度可能都不会消退：
　　从估值修复角度看，黑色、建材以及部分有色系商品仍可能有较大弹性。新能源系价格已有一定修复，市场分歧加剧，预计震荡区间会放大。近期钢铁、有色、石化、建材“优供给”方案可能提出，政策交易或推动相关商品继续上涨。
　　中长期来看，如果预期持续好转，可能会打破前期悲观预期的负反馈，商品再通胀可能会自我实现，需要关注现实与预期的收敛方向。
　　利率策略方面，建议中性久期与中性交易。
　　目前债市和股市、商品定价依旧存在分歧。参考上证指数和南华工业品指数，当前利率点位偏低。债市看起来仍在交易“旧故事”，然而股市已经在“抢跑”，商品也已发生一些变化。
　　往后看，做多债市的驱动力有所弱化，利率或难以再顺畅下行。债市面临三个方面的阻力：1）权益市场风险偏好确实在提升；2）商品市场的反弹也不能仅仅用供给侧叙事所解释；3）至少在股、商两个市场中，经济-资产价格的悲观预期自我强化正在被打破。
　　操作上，我们建议近期仍然维持中性久期，前期债市的高拥挤度可能会面临一定回落。从近期的机构行为也可以看到，保险对于长债和超长债的配置意愿并不强，。
　　曲线判断上，做陡曲线胜率可能更高，中性策略挖掘下，可关注20Y与其他长期限的相对性价比，进行相应利差交易。
　　风险提示：国内经济超预期，海外地缘变化超预期，央行货币政策超预期。