业绩前瞻
　　2025H1，预计非银行业业绩延续景气，保险行业分化有所收敛，寿险NBV平均增速34.1%，净利润总体改善，证券行业净利润同比增长46.4%。
　　保险行业业绩前瞻：预计寿险NBV延续快增
　　（1）寿险NBV：2025H1，我们预计主要上市险企的NBV同比延续快增，分化有所收窄，预计平均增速34.1%，具体为新华保险（45.9%）＞中国平安（41.8%）＞中国太保（32.7%）＞中国人寿（16.1%）。从驱动因素看，预计新单保费表现继续分化，新业务价值率或均有提升，有3重因素利好价值率的改善：①预定利率相比去年同期更低。②费用率下降：按监管要求，各险企应深化执行个险渠道的“报行合一”，作为主力渠道的个险队伍销售费用率预计下降。③业务结构优化：压缩趸交业务规模，持续增加期交类产品销售。从各家之间的增速分化程度看，预计有所收窄，归因在今年一季度业务推进节奏差异后，二季度节奏或有相关调整，故整体上半年的同比表现差异化或有收敛。
　　（2）产险COR：2025H1，我们预计中国财险的综合成本率（COR）同比优化1.4pt，至95.4%，主要由于去年同期冰雪冻雨灾害造成公司的赔付成本较高，今年上半年则总体处于正常状态，根据国家应急管理部发布的公告，2025年1-5月，全国自然灾害造成的直接经济损失为223.8亿元，同比减少46.4%；同时，中国财险强化费用精细化投放和管控，加强渠道专业化建设，总体运营效率进一步提升。
　　（3）净利润：2025H1，我们预计险企净利润总体改善，分化收窄，主要得益于投资收益的提升。2025Q2，权益市场表现好于去年同期，沪深300指数上涨1.25%，去年同期下跌2.14%；利率下行亦带来债券交易性机会及浮盈价差。
　　证券行业业绩前瞻：预计行业净利润同比增长46.4%
　　（1）经纪业务：2025Q2，市场交投活跃，日均股基成交额为1.5万亿元，同比大增57%，预计代买业务收入显著提升。2025Q2新发基金2804亿份，环比2025Q1稳步回暖，增长12.2%，但由于去年同期基数走高，故同比下滑32.8%；从结构看，股票和混合型新发基金占比维持高位，2025Q2占比达46.5%，同比提升33.1pt，份额规模同比大增134%。我们预计，2025H1证券行业整体经纪业务净收入同比增长40.6%。
　　（2）投行业务：2025Q2，市场股权承销规模大幅放量，同比增长超过13倍，主要由再融资驱动，IPO亦实现回暖增长；券商债权承销规模稳步提升，同比增长26.3%，预计投行业务延续边际改善，2025H1证券行业投行业务净收入同比增长26.5%。
　　（3）资管业务：2025Q2末，公募基金存量规模32.5万亿元，同比小幅增长4.7%，相比年初略有下降，收缩0.7%，考虑到管理费率的下降，预计资管业务收入略降，2025H1资管业务净收入同比下降3.3%。
　　（4）信用业务：2025Q2，市场日均两融余额1.82万亿元，同比增长19.3%，考虑到资金利率下行，息差或仍有压力，我们预计，2025H1证券行业信用业务净收入同比下降6.7%。
　　（5）投资业务：2025Q2，上证综指、沪深300指数分别上涨3.26%、1.25%，相比去年同期（分别下跌2.43%、2.14%），权益市场表现更好；债券市场亦回暖上行，中债-新综合财富（总值）指数上涨1.67%（去年同期上涨1.74%）。在股票及债券市场回暖共同驱动下，我们预计，证券行业2025H1投资业务收入同比增长32%。
　　投资建议
　　短期看，分子端2025H1中报业绩景气，叠加分母端的风险偏好提升及风险评价改善，非银板块迎来分子端与分母端的共振向上；中长期看，资本市场得到政策呵护，改革深化持续，公募基金改革方案进一步牵引市场对欠配的非银板块进行增配，板块当前低估值、低持仓，我们继续看好行业中长期的战略配置价值。个股方面，推荐新华保险、中国人保、中国太保、广发证券、湘财股份、东方财富、指南针、连连数字、OSL集团。
　　风险提示
　　宏观经济失速，权益市场大幅波动，地产风险扩大，长端利率大幅下行，严监管政策加剧