事件：
　　2025年7月15日，国家统计局公布2025年上半年及6月份经济数据：
　　【1】二季度GDP同比增5.2%，前值增5.4%；
　　【2】6月工业增加值同比增6.8%，预期增5.5%，前值增5.8%；
　　【3】1-6月固定资产投资累计同比增2.8%，预期增3.7%，前值增3.7%；
　　【4】6月社零同比增4.8%，预期增5.6%，前值增6.4%。
　　核心观点：
　　当前宏观形势整体呈现出总量稳定、结构分化，需求稳定、投资放缓的特征。
　　第一，从总量角度来看，二季度GDP增速达到5.2%，上半年经济整体稳健，下半年GDP增速只需要达到4.7%，即可完成全年5%的经济增速目标。
　　第二，从支出法三驾马车来看，6月固定资产投资、消费同比增速均有不同幅度的回落，但出口和工业增加值表现较强，指向当前“抢出口”链条的景气度相对较高。从消费、投资和出口的内部结构来看，新经济动能部门也显著强于旧经济部门。
　　第三，当前需求端整体表现稳定，但固定资产投资同比增速回落幅度较大，主要是因高温天气、PPI同比进一步下行和外部环境复杂多变下，市场主体投资决策更趋谨慎。整体来看，二季度经济数据表现出需求端稳定、投资端增速放缓的格局，经济的供需关系有所改善，与5月至6月核心CPI同比稳定上涨所传递的信息一致。
　　一、GDP：上半年经济整体稳健，GDP累计同比增速达5.3%
　　2025年二季度GDP同比增速达5.2%，上半年累计增速达到5.3%。从环比增速来看，二季度GDP环比增速为1.1%，相对去年四季度的1.6%和今年一季度的1.2%持续下滑。上半年经济整体表现稳健，下半年GDP增速只需要达到4.7%，即可完成全年5%的经济增速目标。
　　从拉动经济的“三驾马车”来看，2025年二季度，社零、出口同比增速均有所上行，房地产投资、制造业投资和基建投资同比增速回落。
　　进出口方面，受美方关税政策不确定性的影响，今年以来“抢出口”力度持续较强，二季度出口同比增速（按美元计，下同）自一季度的5.7%小幅上行至6.1%。
　　消费方面，受“以旧换新”政策的拉动，社零单季度同比增速自去年三季度以来持续上行，2024年三、四季度及2025年一季度分别为2.7%、3.8%及4.6%，2025年二季度为5.4%。从支出法的角度来看，消费是促进GDP增长的主动力。
　　投资方面，二季度固定资产投资同比增速下行，单季度增速从一季度的4.2%下行至2.1%。其中，基建投资、房地产投资、制造业投资同比增速均有所下行。
　　二、消费：是二季度促进GDP增长的主动力
　　2025年6月社零同比增速为4.8%，低于WIND一致预期的预期5.6%，低于5月的6.4%，处于近年来相对较高的水平。从环比来看，6月社零环比增速为2.3%，略低于历史同期（2017年至2019年，2024年，下同）的2.4%。整体而言，6月消费恢复势头略有回落，但在“以旧换新”政策的支持下，社零单月同比增速依然维持在近年来相对较高的水平。
　　（一）以旧换新：政策效力持续释放，四大类“以旧换新”产品表现依然亮眼。
　　2025年6月商品零售额同比增速为5.30%，“以旧换新”政策涉及品类表现继续走强，6月限额以上单位的家用电器、家具、办公用品和通讯器材零售额分别同比增长32.40%、28.70%、24.40%和13.90%，均明显快于同期商品零售额同比增速。
　　（二）其余消费品类：必选品销售相对稳定，多数可选消费品销售表现较低迷。
　　必选品方面，粮油食品和日用品零售额同比增速相对上月小幅下行，但同比表观增速依然相对稳定。其余品类方面，可选品中，相对于上月，6月娱乐用品、金银珠宝和烟酒零售额同比增速出现较大幅度的回落，化妆品和纺织品零售额同比增速也有有所下行。
　　（三）服务消费：受端午节假期带来的基数波动影响，同比增速大幅回落。
　　6月餐饮消费同比增速为0.90%，相比5月的5.90%大幅回落，达到了近年来的低位。从环比来看，6月餐饮消费环比增速为1.9%，低于历史同期的3.4%，也低于去年6月的6.9%。究其原因，过往端午节假期经常位于6月，线下亲友聚餐活动较多，抬升了6月基数，而今年端午节假期始于5月末，餐饮活动相对前置。
　　后续来看，经济政策着力点将更多转向惠民生、促消费。5月15日，国务院做强国内大循环工作推进会强调，“要把做强国内大循环摆到更加突出的位置”，“加快补齐消费短板，推动经济政策着力点更多转向惠民生、促消费，以消费升级引领产业升级，以优质供给更好满足需求”。我们认为，后续来看，美对外关税政策依然具有高度不确定性，而维护国内循环畅通稳定、构建更高水平的供给和需求的动态平衡，是在国际经贸斗争中取得主动地位的核心.
　　三、制造业：单月同比增速回落
　　2025年1-6月固定资产投资累计同比增速为2.8%，远低于WIND一致预期的3.7%，低于1-5月累计同比增速3.7%。6月单月的固定资产投资同比增速回落至0.5%，其中，相对于上月，制造业投资同比增速回落2.73个百分点至5.1%，基建投资同比增速回落3.10个百分点至2.0%，房地产投资同比增速基本持平