消纳责任权重明显提升，刚性约束支撑绿电需求
　　2025年消纳责任权重明显提升，未完成部分不再向下年结转。2025年7月，国家发改委、国家能源局联合印发《关于2025年可再生能源电力消纳责任权重及有关事项的通知》。通知明确提出，2025年可再生能源电力消纳责任权重应在当年完成，不再转移至2026年。从各地区非水消纳责任权重来看，“三北”地区消纳责任权重普遍处于较高水平，内蒙古、甘肃、吉林、黑龙江、青海等省份2025年权重均为30%；上海、重庆、四川、广东、福建等省份仍处于较低水平，权重不足15%。与2024年消纳责任权重相比，各地区权重增幅明显分化，云南、新疆、天津等省份权重同比增加5个百分点以上，宁夏、青海、黑龙江等省份权重同比持平。
　　基于各地区2024年全社会用电量、2025年预期用电量以及2024-2025年责任权重的考核值进行测算，预计非水消纳责任权重的提升将带来约5100亿千瓦时的增量新能源电量需求。
　　电解铝绿电消费考核“转正”，需端加速扩容催化绿证价格
　　电解铝由监测转为考核，带动非水绿证需求显著提升。在2024年首次开展对于电解铝非水可再生能源消纳责任权重的监测后，2025年各省（自治区、直辖市）对电解铝行业绿色电力消费比例完成情况进行考核。根据电解铝产量、电解铝综合电耗等估算各省电解铝行业用电量，预计2025年的绿电消费比例将带动非水绿证需求约1.5亿个，由于2025年电解铝行业绿电消费比例由2024年的监测转为考核，预计主要的绿电需求将在今年集中释放。
　　新增四大用能行业纳入监测，潜在绿证需求空间广阔。在电解铝行业的基础上，2025年增设钢铁、水泥、多晶硅行业和国家枢纽节点新建数据中心绿色电力消费比例，据测算预计新增重点用能行业绿电消费比例将带来潜在非水绿证需求约8亿个。
　　供需两侧同步改善，绿证价格获长期支撑。1）需求侧：电解铝行业考核“转正”以及新增四大重点用能行业纳入监测，绿证需求侧加速扩容，合计非水绿证需求约对应9800亿千瓦时新能源电量，占2024年新能源电量的比例约为53%。2）供给侧：机制电价政策落地后，机制电量部分对应的绿电电量将不再核发可交易的绿证，而机制机制电量规模衔接现有新能源非市场化比例，参考2024年新能源市场化交易情况，约有45%的新能源电量不再核发绿证，绿证供给规模预计将明显下降，纳入监测或考核的重点用能行业的绿证需求与绿证核发规模基本匹配。虽然展望长期绿电供给或仍将维持较高增速，但综合来看，需求侧的显著扩容仍有望扭转此前绿证市场“供强需弱”的格局，绿证供给过剩的压力将会迎来缓解，从而对绿证价格形成显著催化，为新能源项目环境溢价的有效兑现提供重要支撑。
　　投资建议
　　随着电力体制改革稳步推进，火电经营环境有望持续改善，推荐关注优质转型火电运营商，推荐关注优质转型火电运营商华电国际、华润电力、华能国际、国电电力、中国电力、福能股份和部分广东地区火电公司；水电板块推荐优质大水电长江电力、国投电力和华能水电；新能源三重底部共振下，行业投资长夜将明，推荐龙源电力H、中国核电和中闽能源。
　　风险提示
　　1、电力供需存在恶化风险；
　　2、煤炭价格出现非季节性风险。