核心观点
　　多品牌体育龙头，本土崛起至全球布局:安踏体育是全球知名的体育服饰用品公司。旗下品牌涵盖包括安踏、FILA、Descente、Kolon Sport等品牌，以及Amer Sports旗下的Salomon、Arc'teryx、Peak Performance等国际品牌。公司持续深化“单聚焦、多品牌、全球化”战略，聚焦专业运动和运动生活方式，不断挖掘大众及高端体育用品市场潜力。2024年，公司实现营业收入708.26亿元，同比增长13.58%，归母净利润为155.96亿元，同比增长52.36%。通过持续推进DTC战略，公司毛利率实现稳步增长，2024年整体毛利率为62.17%。
　　安踏主品牌多元发展，渠道质量不断优化:安踏打破传统“千店一面”的品牌模式，通过“千店千面”战略多元化挖掘品牌潜力。根据传统门店模式的裂变,覆盖多元层级市场。新推出的线下门店类型包括大众运动的安踏大货门店、地标商圈的安踏竞技场级门店、核心商圈的安踏殿堂级门店、中端商圈的安踏冠军门店、高端商场的安踏作品集门店以及全品类高性价比的超级安踏门店等，通过为不同商圈与消费群体打造的差异化门店矩阵，实现线下渠道升级革新。此外，安踏持续关注运动领域研发创新，自研运动科技覆盖市场全场景需求。安踏儿童加速专业化升级战略，新推出CAMPUS门店聚焦运动功能细分，以校园运动为主题，打造沉浸式消费场景。安踏电商业务占集团总收入比重持续上升，逐渐成为集团收入增长引擎。
　　多品牌、全球化布局，户外板块贡献增量:FILA坚持高端运动时尚定位，2024年实现营收266.26亿人民币，同比上升6.1%，收入占比为37.6%，是公司第二大品牌，在加大功能性产品投入同时差异化场景深耕新兴运动，开辟专业运动新战场。专业运动板块(DESCENTE/KOLONSPORT)持续受益于户外运动消费热潮，2024年实现营收106.8亿元，同比增长53.7%，跨入百亿级业务体量，经营利润率同比提升1.5个百分点至28.6%，在集团多品牌矩阵中保持领先地位。此外，公司完成对狼爪品牌的收购，将户外产品线从高端延伸至大众市场，从而进一步提升在户外运动领域的竞争力。
　　投资建议:我们预计2025/26/27年营业收入分别为783.15/865.11/947.84亿元，增速分别为+10.57%/+10.47%/+9.56%，EPS分别为4.82/5.36/5.84元。当前股价对应PE估值分别为17.59/15.82/14.52倍，考虑到公司主品牌多元化发展，户外板块高景气贡献增量，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示:1、终端销售弱于预期风险;2、主品牌门店升级调整不及预期风险;3、新收购品牌经营不及预期风险。