宏观策略
　　海外周报20250706：6月超预期非农令市场降息预期延后至9月
　　核心观点：本周美越贸易协议与对华芯片设计软件出口限制解除提振市场情绪，美股上涨；而经济数据的走强令美债利率随降息预期降温而大幅上行，10年期美债利率全周升6.89bps至4.346%。本周美国“软数据”PMI调查超预期，ISM服务业PMI重回荣枯线之上。而周五公布的“硬数据”美国6月非农就业再度超预期，失业率也有所回落，市场对此解读偏乐观，7月降息预期被彻底打消。此外本周特朗普《大美丽法案》（OBBB）正式签署落地，债务上限进一步提高5万亿美元至41万亿美元。由于《大美丽法案》带来的赤字增加预期已被市场关注许久，因此OBBB的落地或意味着“买预期、卖现实”的交易进入后半程。短期看，30年美债利率或10s30s期限利差的上行或因此告一段落。风险提示：特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。
　　宏观量化经济指数周报20250706：政府债融资多增或推升6月社融增速
　　预计随着总量型和结构型工具的政策效应继续显现，市场利率或延续低位震荡
　　宏观深度报告20250704：基于43个国家的比较：我国服务消费比重是否偏低？
　　我们利用43个国家和地区2019年的消费数据，从自下而上的视角对我国消费结构进行国际比较。数据年份如无特别说明均为2019年，关于样本国家和数据的详细说明参考正文第四节附录部分。主要结论如下：我国消费率偏低是服务消费影响吗？我国整体消费率偏低，服务和商品消费都有待提高，并不是商品消费高、服务消费低。2019年我国居民消费率为39.3%=服务消费率21.1%+商品消费率18.2%，而43个国家居民消费率为55.2%=服务消费率28.4%+商品消费率26.8%。我国商品消费率比43国平均水平低8.6个点，服务消费率比43国平均水平低7.3个点，都有较大的提升空间。我国服务消费比重真的低吗？不低。跟人均GDP在2.5万美元以上的国家相比，我国服务消费比重是偏低的；但跟人均GDP在2.5万美元以下的国家相比，我国服务消费比重不低。把43个国家服务消费比重跟人均GDP结合来看，43个国家里，有20个国家2019年人均GDP在2.5万美元以下，这些国家服务消费比重平均为46.4%；有23个国家人均GDP在2.5万美元以上，这些国家服务消费比重平均为56.3%。我国2019年人均GDP在1万美元左右、服务消费比重53.8%，高于同等发展水平的大部分国家。风险提示：（1）国际比较在细节上可能存在误差，各国统计制度的差异未能完全反映，如在个人护理、餐饮住宿、金融服务等服务项目统计上差别较大，这不影响我们的整体结论，但可能带来一定的统计差异风险。（2）数据相对滞后，由于2020-2022年各国受疫情影响较大，服务消费数据偏差大，2023年后数据大多还没有更新，2019年数据较为齐全和稳定，但时间距离较远，可能产生一定偏差风险。（3）国际比较的广度仍有不足，如目前的数据大多是欧洲国家，对亚洲国家的样本覆盖面仍有不足，不能完全排除国际比较带来的结论片面性。
　　固收金工
　　固收点评20250710：广核转债：中国核电领域龙头
　　我们预计广核转债上市首日价格在126.83~140.94元之间，我们预计中签率为0.0140%。
　　行业
　　保险Ⅱ行业点评报告：债券通南向通拟扩容，保险资金将打开出海新窗口
　　负债端、资产端均持续改善，估值仍有较大向上空间。1）我们认为市场储蓄需求依然旺盛，同时在监管持续引导和险企主动性转型下，负债成本有望逐步下降，利差损压力将有所缓解。2）近期十年期国债收益率企稳于1.64%左右，我们预计，未来伴随国内经济复苏，长端利率若继续修复上行，则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解。3）当前公募基金对保险股持仓仍处于低位，估值对负面因素反应较为充分。2025年7月10日保险板块估值2025E 0.61-0.95倍PEV、0.99-2.15倍PB，处于历史低位，行业维持“增持”评级。风险提示：宏观经济不及预期；政策趋紧抑制行业创新；市场竞争加剧。
　　推荐个股及其他点评
　　佐力药业（300181）：2025年半年度业绩预告点评：利润端持续亮眼，战略布局“乌灵菌+”，打开中期第二增长曲线
　　事件：2025年H1，公司营业收入同比增长约12%；归母净利润预计3.68~3.88亿元（+24.3%~31.06%，同比增长24.3%~31.06%，下同），扣非归母净利润3.66~3.86亿元（+25.36%~32.21%）。单Q2季度来看，公司实现营收7.8亿元（+2.7%），预计归母净利润1.87~2.07亿元（+21%~34%），扣非归母净利润1.85~2.05亿元（+25%~39%）。扣除股权激励费用影响，公司上半年归母净利润3.8~4.0亿元，同比增长28.9%~35.7%。超此前我们的利润预期。盈利预测与投资评级：我们维持预计2025-2027年公司归母净利润为6.55/8.41/10.41亿元，对应PE估值为20/16/13X。展望下半年，随着广东联盟扩围接续以及湖北中成药集采的陆续执行，公司乌灵胶囊、百令系列放量均有望提速。维持”买入“评级。风险提示：集采后