核心观点
　　加快出海步伐，打造东南亚第二增长曲线。目前颐海已在泰国、马来西亚设有两大海外产业中心，泰国工厂2023年落地、2024年启动生产和渠道拓展，并在当地建立产品研发团队。当前已推出火锅底料、复合调味、方便速食三大系列产品，涵盖粉类、炖汤包、中药汤等本地化创新方向，正在进入东南亚KA商超、批发、电商等多种渠道，B+C两端均有布局。我们认为颐海的出海路径正从“产品试水”走向“本地建厂+组织搭建+渠道突破”的深耕期，有望复制国内渠道+供应链协同效率。
　　内生增长重回正轨，第三方渠道拉动收入修复。2024年公司实现营收65.4亿元/+6.4%，归母净利润7.4亿元/-13.3%，其中第三方收入同比+10.4%，成为主要增长来源。第三方业务中，火锅调味料增速6.4%、复合调味料21.7%、方便速食11.1%，其中小龙虾调味料新品贡献明显。我们认为公司通过产品项目制、渠道差异化选品机制，有效激发组织活力；同时推进定价优化与供应链降本，逐步抵消关联方价格调整影响。当前主力单品依然具备份额提升空间，后续有望延续“品类突破+场景创新”的组合打法。
　　强化高分红预期，释放稳健经营信号。公司2024年全年合计派息0.6775元/股（人民币），派息比率达94.5%，维持历史高分红风格，公司现金流稳定、运营现金净流入充裕，具备持续分红能力。我们认为在收入逐步恢复、海外放量前期，公司通过高分红策略对冲业绩短期扰动，有助于稳定股东回报预期和估值锚定。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测公司2025–2027年归母净利润分别为8.42 / 9.48/ 10.28亿元（原25年预测值为11.05亿元），主要由于公司第三方业务恢复节奏不及预期，叠加费用端投入节奏相对前置，短期盈利承压。参考可比公司估值水平，给予公司2025年17倍PE，对应目标价15.1港元（按1港元= 0.91人民币汇率折算），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　居民消费力不及预期；行业竞争加剧风险；渠道拓展不及预期风险；原材料价格波动等风险等。