投资要点
　　沪上阿姨成立于2013年，最初售卖“五谷奶茶”，2019年主攻鲜果茶赛道，逐步实现在全国各地的快速扩张。公司是北方排名第一、中国排名第三的中价现制茶饮店品牌，专注为消费者带来高性价比的健康现制造饮品。沪上阿姨旗下有“沪上阿姨”、“沪咖”、“茶瀑布”三大品牌矩阵，截至2024年底沪上阿姨全国共有门店9176家。
　　公司定位：北方茶饮王者，低线城市为主，农村包围城市。
　　1）南方vs北方：北方市场因饮食习惯、居民消费水平等原因，茶饮消费一直略逊于南方市场，也是较难发展的市场。公司创始人为山东烟台人，凭借北方基因以及北方工作履历，主打“五谷奶茶”+沪上品牌快速攻占北方市场，截至24年底公司北方市场vs南方市场门店占比约为1：1，且北方市场门店多于南方市场（北方4784家、南方4391家）。
　　2）高线vs低线：门店分布上，公司三线及以下城市门店占比高，24年底约为50.4%，其次为二线城市占比为21.4%，最低的是一线城市门店占比仅为7.5%，公司门店整体采取农村包围城市战略，低线城市占比高。
　　分品牌：沪上阿姨稳健发展，茶瀑布定位更低后续可期。
　　公司旗下三个品牌，2013年成立沪上阿姨主品牌，2019年切换鲜果茶赛道，2022年推出沪咖品牌，2023年推出沪上阿姨轻享版，2024年推出轻享版2.0品牌茶瀑布。截至2024年底公司门店数量主品牌8683家、沪咖1700家、轻享版（含茶瀑布）492家。
　　门店模型上，近年来公司门店日均单店gmv在4000元左右，24年受行业黑天鹅事件，同店日均gmv略有下降，每单均价25元，分品牌来看，沪上阿姨主品牌门店指标与整体差异不大，沪咖因为是沪上阿姨的店内店，指标明显低于其他子品牌，门店日均gmv为116元，每单均价30元，沪上阿姨轻享版定位5-10元价位带，门店日均单店gmv在1700-2000元之间，每单均价15元，5-10元价位带符合当下性价比趋势，我们认为后续可期。
　　行业分析：现制茶饮进入战国时代，龙二角逐势在必行。
　　1）行业维度：行业进入中速增长。中国现制饮品市场发展迅速，根据灼识咨询数据，现制饮品行业gmv由18年的1878亿元增长至23年的5175亿元，CAGR为22.5%，其中现制茶饮占比最高（23年占比50%），现制咖啡增速最快（18-23年CAGR为36.3%）。未来现制饮品赛道预计能保持较高增速增长，根据灼识咨询数据，28年行业规模将增长至11634亿，23-28年CAGR为17.6%。
　　 2）市场格局：龙头出现，但大众现制茶饮龙头尚未出现。根据灼识咨询数据，现制茶饮行业集中度高，23年口径现制茶饮CR5为46.9%，其中蜜雪市占率20.2%、古茗9.1%、茶百道8%、沪上阿姨5%，除龙一外市占率差异不大；大众现制茶饮23年gmv口径CR5为59.9%，其中古茗17.7%、茶百道15.6%、沪上阿姨9.7%，龙头尚未出现，我们认为未来将迎来龙头角逐战。
　　3）行业阶段：战国初期，群雄争霸。从行业生命周期角度，我们认为当下茶饮行业进入成长中后期，行业正从春秋时期步入战国，即行业增速已由高速迈入中速，优势企业差距不大但差距正逐渐拉开。后续行业将进入战国群雄争夺战，此时挖掘具有潜力成为行业龙三的企业并长期持有是当下最重要是事情，也是二级投资的黄金时期。
　　公司逻辑：强势区域加密+弱势市场开发，多品牌拓展，公司未来发展巨大。
　　1）门店加密：公司目前在全国拥有门店9176家，区域分布不均，强势区域仍有较大加密空间，弱势市场如四川、浙江等市场仍有较大进驻空间。门店天花板来看，我们认为公司门店空间为2-4w家，具体来说，悲观预测按照山东省茶饮门店数量来推测全国，也就是沪上阿姨是蜜雪门店数量的一半，我们认为公司全国门店天花板预期约为当下蜜雪国内门店的一半，即2w家左右，乐观预测按照浙江省茶饮门店数量来推测全国，也就是蜜雪门店与省内第二品牌数量相当，我们认为公司全国门店天花板预期约与当下蜜雪国内门店相当，即4w家左右。
　　2）多品牌推进：公司旗下三个品牌，不同品牌不同定位，10-20元大众茶饮正处于龙头争夺战，咖啡尚处于行业早期阶段，10元以下价位段符合当下性价比大趋势，定位不同的新品牌亦有较大机会。我们认为随着公司多品牌战略的推进，若公司供应链管理能力够强、效率够高，公司有望从中脱颖而出。
　　投资建议与盈利预测
　　我们预计公司25-27年营业收入增速为28%、19%、15%，归母净利润增速为46%、33%、17%，EPS分别为4.57元/股、6.07元/股、7.09元/股，当下股价对应PE分别为25x、19x、16x。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：
　　消费复苏不及预期风险；市场竞争加剧风险；食品安全问题；政策超预期风险