核心观点：
　　2025H1板块回顾：板块跑输市场，零食饮料超盈。根据wind，2025上半年（数据截止2025/6/15），食品饮料行业涨跌幅为-3.5%（总市值加权平均），在31个申万一级行业中排位第29位，跑输全A股9.3pct。从股价复盘看：“924新政”以来市场信心修复，食品饮料龙头多数跑输。上半年行业股价涨幅排位靠后，隐含市场对后续营收增速担忧。消费者信心指数边际恢复，2025H1食品饮料在消费类中股价表现垫底。2025上半年涨幅Top10均为大众品公司，山西汾酒收益率领跑白酒，多数公司业绩上修有限，主要系估值上移。从估值角度看：食品饮料板块相对全A的估值再创二十年新低，反映出市场对远期较为悲观。从持仓角度看：公募基金持续减配，多数主动权益基金已处低配。
　　白酒：对比2012-2014年，股价或先于业绩反转。政策对比：2012-2014年规范内容较多，传导周期更长。本轮是前期规范的补充，传导速率更快。茅台价格对比：从两轮调整期来看，茅台批价回落均早于相关政策出台时点，且本轮茅台批价已经连续四年回落。调整幅度对比：股价和估值回落幅度近似，盈利预测下调途中。2025下半年展望：本轮白酒行业股息率上移，国债收益率下降，估值已处二十年低位，股价或先于业绩上行。
　　大众品：产品为王，关注“性价比+高价值”需求。宏观层面：宏观经济增速2次下台阶，构建了消费需求变化的背景。我国消费需求占GDP比例低，过去是宏观政策的被动变量，但今年以来政策直接围绕居民消费展开。大众品3个十年：第一个十年（2000-2012），渠道为王，经销扩大经营杠杆，企业跑马圈地。第二个十年（2012-2022），品牌为王，消费升级推动集中度提升。未来十年（2023-），渠道变革，效率优先，量贩、山姆、抖音等渠道崛起。新消费本质是“性价比+高价值”，传统品类表现承压，新品呈快速增长，大众品有望再造品牌格局。参考日本经验关注性价比、健康、便捷、功能等需求，以及受益龙头公司。出海：东南亚人口基数大、成长动力足，有望成为出海第一站。
　　投资建议。（1）大众品方面：大众品行业渠道变革，消费者追求“性价比+高价值”。为适应消费趋势和渠道变化，我国大众品企业需关注性价比、健康、便捷、功能等需求，产品力强的细分赛道龙头有望受益。此外，大众品龙头出海亦存在发展机遇，核心推荐：燕京啤酒、立高食品、天味食品、盐津铺子、劲仔食品、东鹏饮料、新乳业、千禾味业、华润啤酒、康师傅控股。（2）白酒方面：白酒历经四年调整期，2025年有望迎来“估值+业绩”双底，板块进入中周期买点，股息率与十年期国债收益率比值较高，配置性价比显现。看好行业出清后需求面的恢复。核心推荐：山西汾酒、今世缘、贵州茅台、泸州老窖、五粮液。
　　风险提示。宏观经济不及预期。原材料成本上涨。食品安全问题。