研究结论
　　市场开始关注弱美元交易反转可能性。减配美国、增配非美、做空美元，是25YTD以来的最大趋势。但在近期，美元出现反弹，市场开始关注：“看空美元”是否过于拥挤？美元是否要重回上行通道？“美国例外论”和美元资产趋势是否再次得到修复？
　　我们看来，这波美元反弹情绪背后的宏观驱动主要是三方面变化。①地缘政治：伊以冲突持续发酵超预期；②资产价格：美股反弹回到逼近前高；③基本面：美国经济韧性和美联储按兵不动。
　　其中伊以冲突是近期最受关注的边际变化，冲突的发酵导致美元反弹，但交易的空间和持续性受限。在涉及油气的地缘交易当中，由于美国是生产国，欧、日都是进口国，美元会对欧元、日元普遍升值。这轮美元反弹正是从6.13以色列袭击开始，但事实上冲突并未影响原油供给（伊朗甚至在加速出口原油），油价主要反映的是市场对冲突不确定性给出的风险溢价，对目前的打击核设施的冲突状态市场愿意给出10美元的溢价（原油从60-70美元/桶涨至70-80美元/桶）。从冲突性质来说，这种打击风险不高；从持续性来说，美、以都给出了比较明确的目标、时间指引。极端风险情形存在，但一是概率非常低，二是其发生反而可能指向冲突的结束。
　　美股本轮反弹后，风险溢价偏低，短期波动回调可能性增加。这意味着美股未来暴露在利率上行、基本面下行、风险偏好下降的冲击当中。横向、纵向比较，美股风险溢价定价仍需进一步正常化，非美市场的风险溢价也比美股具备更好的吸引力。
　　经济韧性+通胀+不降息是一个短期现象，降息可能在9月之后重启。这周Fed没有降息，主要原因是通胀的不确定性。我们维持此前的分析：通胀风险被高估，增长下行压力被低估。Fed随后重启降息，将成为市场上行的主要因素，也更加利好非美市场。
　　结论：弱美元交易当前在拥挤状态下遇到扰动，但更像是短期反弹，不是趋势反转。看空美元拥挤，但交易拥挤不一定意味着交易反转。过去最拥挤的交易一直是做多美国科技股，但这笔拥挤交易持续了三年，迄今仍有不错的相对表现，而空美元的交易才刚刚开始。拥挤的交易容易在意外发生时受到最大的压力，这是我们目前看到的状态。目前为止交易逆转的各个驱动在力度/持续性上都还不够，我们认为美元只是反弹，反弹过程中，美元空头可能存在被逼仓的风险，从而出现美元短期的快速反弹。前期领涨的货币、市场可能出现压力，例如：欧洲、日本股市和汇率。市场可能从Q3中后期开始重新回归弱美元周期，利好非美市场和科技成长风格的相对表现。
　　市场表现：20250614-20250621，本周美联储议息会议给出的方向信号并不明朗，市场持观望状态，美股涨跌不一，纳指收涨0.21%、标普500收跌0.15%。美债收益率小幅回落。美元指数小幅上行。中东地缘紧张局势继续发酵，推动油价上升，在特朗普暗示暂时不打算采取军事行动后，市场担忧有所缓和，油价于周五回落，布油本周收涨2.09%，天然气+8.8%，黄金价格回调，收跌1.98%。
　　数据&事件：6月美联储议息会议政策分歧加剧。政策操作：连续第4次维持利率不变（4.25-4.5%）。点阵图仍指引2025年2次降息，但观点边际转鹰，且大幅度分化，支持2次降息和不降息票委人数接近。显示当前围绕经济前景和货币政策的理解呈现重大分歧。经济评估：就业市场正在放缓。上修失业率、通胀预测。但强调失业率仍低+关税对通胀影响确定性且已经显现。定性：信号偏鹰，但基本符合预期，市场完全定价年内2次降息。
　　风险提示
　　经济基本面不确定性。政策不确定性。地缘政治形势走向的不确定性。