投资要点：
　　过去AH溢价长期存在，源于制度、流动性与行业结构等多重因素。历史上看AH溢价一直存在，14年底沪港通开通以来，AH溢价指数在120-140范围内小幅波动。造成AH溢价长期存在的背后原因有三：①两地市场制度存在差异。港股发行定价更市场化，交易制度方面港股无涨跌幅限制且做空机制成熟，估值更易下探，此外港股税费更高；②港股存在流动性折价，一直以来港股整体成交活跃度低于A股，也逊色于美股，其中小盘流动性尤其差；③港股资产结构性特征。港股行业集中在金融+周期行业，估值成长性不强。
　　24年以来AH溢价水平持续收敛中，两个新变化值得关注。本次AH溢价回落最早可以追溯至24年2月，相较以往AH溢价的下行周期，本次有两个值得注意的新变化：一是港股新股发行折价水平收窄甚至出现溢价。近两年内地企业港股发行折价明显收窄，24年以来9家内地企业赴港二次上市，其中宁德时代实现港股溢价发行。二是部分港股已上市标的AH溢价收窄至倒挂。整体来看，近两年所有企业的AH溢价均值出现明显下降，药明康德、招商银行等个股港股收盘价已经反超A股。
　　历史上AH溢价中枢正趋势性下行，港股折价刻板印象正在打破。首先，当前AH溢价仅回到历史均值附近，仍具有较大下行空间。其次，港股与A股的流动性差距正在缩窄，未来随着南向持续流入，港股与A股流动性差距或逐步消退。再次，政策支持下近期优质企业纷纷赴港二次上市，叠加中概股回流趋势，港股优质资产累积有助于缩窄AH估值差距。最后，今年AH溢价收窄中新兴行业贡献有限，未来港股新兴产业占比有望提升，即便AH溢价向上均值回归，对代表新兴产业的恒生科技影响有限。
　　风险提示：A股企业赴港上市不及预期。南向流入港股规模不及预期。